）社保基金坚持更加审慎的投资方针

2008年初，全国社会保障基金计划新增中国海外股票积极型、亚太（日本除外）股票积极型、新兴市场股票积极型、欧洲股票积极型和全球股票积极型等5个境外股票投资产品。针对上述5个产品，全国社会保障基金进行了第二批境外投资管理人的招标选聘工作，确定了入围管理人。

2008年，在国际金融市场剧烈动荡的情况下，全国社会保障基金坚持更加审慎的投资方针，密切监控境外市场的变化和投资管理人的投资行为，未投资债务担保证券（CDO）等高风险产品，有效规避了国际金融市场的重大风险。67

中国金融市场继续融入国际金融市场

）中国债券、股票、期货、黄金市场交易量的全球占比情况

1、中国国内债券市场继续快速成长，在全球国内债券市场中位居第六

截至2008年6月末，中国国内债券市场余额为2万亿美元，较2007年末增长18.7%，占全球国内债券市场余额的3.29%，较2007

66 资料来源：国家外汇管理局提供。

67 资料来源：全国社会保障基金理事会提供。

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年末上升0.71个百分点，居全球第六位68。

从中国银行间债券市场发行交易的债券品种结构看，截至2008年末，商业银行债和企业债（含短期融资券和中期票据）在全部债券余额的占比分别为2.57%和8.39%，较上年末分别提高0.04和2.21个百分点，但与国债、中央银行票据和政策性金融债相比，其占比依然较低，这和美国等发达国家有较大差异。

2、中国股票市场规模的全球占比有所下降

据世界交易所联合会统计，截至2008年末，上海证券交易所股票市值为14254亿美元，较上年末下降61.4%；深圳证券交易所股票市值为3534亿美元，较上年末下降54.9%。沪深两个证券交易所总市值为17788亿美元，占全球股票市场市值的5.46%，较上年末下降1.92个百分点。

据世界交易所联合会统计，2008年上海证券交易所股票成交金额（含投资基金，下同）为25867亿美元，较上年下降36.4%，成交额排名第七位；深圳证券交易所股票成交金额为12417亿美元，较上年下降40.9%，成交额排名第十六位。沪深两个证券交易所股票成交金额为38284亿美元，占2008年全球证券交易所股票成交金额的3.38%，占比较上年下降2.77个百分点。

2008年，中国A股市场合计融资3336亿元，其中首次发行融资1037亿元，再融资2299.9亿元69，融资额约占全球股票市场融资额的5.71%，占比较上年下降5.75个百分点。

68 资料来源：国际清算银行，www.bis.org。

69 数据来源：中国证监会提供。

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3、中国期货市场一些品种的交易量全球排名居于前列

2008年，上海期货交易所（SHFE）铜、铝、锌期货的成交量继续位居世界第二，SHFE与LME和COMEX铜期货交易量（按成交吨数计算，下同）之比为1:6.4:0.5；SHFE与LME铝期货的交易量之比为1:16.3；SHFE与LME锌期货的交易量之比为1:3.4。目前，上海期货交易所橡胶期货的交易量位居世界第一，2008年该品种交易量是东京商品交易所的7.9倍。

2008年，大连商品交易所（DCE）玉米、大豆、豆粕和豆油期货的成交量继续分别位居世界第二，DCE与芝加哥期货交易所（CBOT）和东京谷物商品交易所（TGE）玉米期货的成交量之比为1:12.7:0.3；DCE与CBOT和TGE大豆期货成交量之比为1:4.4:0.07；DCE与CBOT豆粕期货成交量之比为1:1.5；DCE与CBOT豆油期货成交量之比为1:1.03。目前，大连商品交易所在线型低密度聚乙烯（LLDPE）期货品种上的发展处于国际领先位置，2008年该品种交易量是LME的1354倍；大连商品交易所棕榈油期货的交易量位居世界第二，DCE与马来西亚交易所棕榈油期货交易量之比为1:1.2。

2008年，郑州商品交易所（ZCE）白糖期货的成交量跃居世界第一位，棉花、菜籽油期货的成交量位居世界第二，小麦期货的成交量位居世界第三。ZCE白糖与洲际交易所（ICE）原糖期货的交易量之比为1.2:1；ZCE 与ICE棉花期货交易量之比为1:5.2；ZCE 与ICE 菜籽油期货的交易量之比为1:2；ZCE与CBOT和美国堪萨斯商品交易所（KCBT）小麦期货的交易量之比为1:9.4:1.9。目前，郑州商品交

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易所在精对苯二甲酸（PTA）期货品种上的发展处于国际领先位置。

尽管中国期货市场的某些品种交易量排名靠前，但由于目前参与者仍以国内为主，其国际影响与其全球排名尚不相称。

4、上海黄金交易所黄金的日均成交量相当于伦敦金银市场协会的2.6%，上海期货交易所黄金期货成交量位居世界第五

上海黄金交易所以黄金现货为主要交易品种。2008年上海黄金交易所累计成交黄金4464吨，同比增长144.2%，日均成交量为18吨70。2008年伦敦金银市场协会黄金日均清算量为2231万盎司，约为694吨71，上海黄金交易所黄金的日均成交量相当于伦敦金银市场协会的2.6%，比率较上年上升1.4个百分点。

2008年，上海期货交易所（SHFE）黄金期货累计成交3890吨，成交量位居世界第五，其与TOCOM和COMEX的黄金期货成交量之比为1:3.9:30.7。

）中国金融市场与国际金融市场价格走势关联性较强

1、与国际债券市场相似，中国国债收益率曲线更加陡峭

2008年，全球主要经济体国债收益率曲线的扁平化特征得到进一步修正。在中国银行间债券市场上，尽管2008年中短期国债和长期国债的收益率均走低，但中短期国债收益率的降幅明显大于长期国债，国债收益率曲线变得陡峭（见图3.1）。

2、中国外汇市场与国际外汇市场交易价格走势基本一致

70 资料来源：上海黄金交易所提供。

71 数据来源：伦敦金银市场协会，www.lbma.org.uk。

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2008年，银行间外币/外币即期市场上主要外币对，例如欧元/美元、美元/日元等，交易价格的走势与国际市场基本一致。

3、中国主要股指2008年度跌幅位居全球最大跌幅之列，表现出作为新兴市场的不稳定性

2008年，与全球股市走势相似，中国主要股指也出现明显下跌。2008年末，上证综指和深证综指分别报收于1821点和554点，同比分别下跌65.4%和61.7%（见图3.2）。2007年中国主要股指年度涨幅为全球最高，2008年中国主要股指位居全球跌幅最大之列，表现出作为新兴市场的不稳定性。

4、中国多数期货品种的价格走势与国际市场基本一致

2008年，上海期货交易所（SHFE）的铜、铝、锌期货与伦敦金属交易所（LME）的价格走势基本一致。通过观察LME市场和SHFE市场三大有色金属品种价格走势的关联性，我们发现：一是SHFE三大有色金属期货的隔夜收益率波动要大于日内交易收益率的波动，表明上海期货交易所金属期货的定价信息主要在非交易时段释放，除了反映有关中国金融市场的部分决策信息在收市后发布之外，也暗示交易者在夜间大量吸收来自国外主要市场的交易信息并将其反映在SHFE的开盘价中。二是从SHFE市场和LME市场对冲击反应调整的波动幅度和波动持续时间的长短看，LME市场显然具有较SHFE市场更快的反应速度和反应能力。三是分析期铜、期铝和期锌市场成交价格可知，LME市场的价格波动主要受自身市场的影响，SHFE市场对其影响力较弱。由于时区差异，短期而言，LME相应品种的价

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格波动对SHFE市场期货价格变化的影响不显著；长期而言，SHFE期铜价格波动50%左右的比例受LME期铜的价格波动影响，LME市场对SHFE市场期铝价格变化的影响不显著，SHFE期锌价格波动75%以上的比例受LME期锌的价格波动影响。SHFE期铜的价格波动受自身市场影响和LME市场的影响比重相当；期锌由于上市时间相对较短，市场亟待成熟，因而受LME影响的比重较大；中国铝市场由于受进出口限制等方面影响，SHFE期铝的价格变化受LME市场的影响较小。

由于供需结构的差异，国内外农产品期货市场走势的相关度存在一定差异。其中，中国市场大豆、豆粕、豆油、棕榈油市场与国际市场走势关系密切，中国玉米市场与国际市场相关度不高。据测算，大连大豆价格走势与CBOT大豆价格走势相关系数为0.966，大连棕榈油价格走势与马来西亚棕榈油价格走势相关系数为0.904，大连玉米价格走势与CBOT玉米价格走势相关系数为0.703。

一方面，由于中国不生产棕榈油，棕榈油为纯进口品种，中国大豆市场进口依存度高达70%，中国用于压榨的大豆85%为进口大豆，因此国际棕榈油、大豆、豆油和豆粕的价格走势对中国市场影响显著；另一方面，中国作为世界主要的大豆及棕榈油消费国，中国政府的调控政策以及市场变化也会反作用于国际市场。相比之下，中国玉米市场能够自给自足，是一个相对封闭的市场，与国际市场联动性不强。不过，由于农产品之间的相关性，玉米市场也无法完全阻断国际市场的影响。

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郑州商品交易所（ZCE）小麦、白糖和棉花三大主要期货商品与国际主要市场的价格走势表现出一定的差异性。由于中国进口小麦的比重很小，加之中国政府在小麦市场实行最低收购价政策，ZCE小麦期货价格走势相对独立，全年价格较为平稳，波幅较小，CBOT小麦期货价格在3月中旬达到全年最高点后迅速回落，波幅较大，两市场小麦期货价格的相关系数仅为0.286；ZCE白糖期货与NYBOT白糖期货价格的全年走势较为相似，ZCE白糖期货价格波幅略大于NYBOT白糖期货价格，两市场白糖期货价格的相关系数为0.558；ZCE棉花期货价格与国际市场价格走势高度一致，ZCE棉花期货价格与NYBOT棉花期货价格的相关系数达到0.951。

专栏3.2 中国期货市场经受住了国际市场大幅振荡的考验

随着全球金融危机的蔓延及其不断向实体经济扩散，2008年国际期货市场大幅振荡，国内期货市场也受到严重冲击。特别是在2008年国庆长假后，受国际大宗商品期货价格出现暴跌极端行情的影响，国内期货市场大多数品种的价格出现连续跌停的走势；其后受一些因素影响，部分品种价格又直接由跌停板翻转成连续涨停板，行情波动较为剧烈，市场风险急剧增加。

面对剧烈波动的行情，中国证监会和有关交易所通过相关制度安排，采取多种措施积极化解市场风险。

一是通过准确的量化分析加强市场监控。为防范结算风险，有关交易所进一步加强了对期货公司及部分客户资金情况的动态监控及分析，通过“提前查找风险点→提前评估风险→监控与管理风险→报

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告与预警”等四步分析法，及时准确地了解掌握风险状况及动向。一旦发现风险隐患，及时采取措施。有关交易所还根据需要对重点会员及客户的资金情况进行涨（跌）停板及强减情况预估测算，加强对重点会员及客户的交易、主要持仓变化、期现价格关联性等情况的监控，及时进行风险评估，为市场风险监管工作提供一线情况及较为准确的量化分析依据。

二是通过完善的规则体系依规监管。有关交易所将强减措施作为合约在达到连续三个涨（跌）停板时化解风险的必经程序（违规等异常行为所引起的停板除外），市场对此预期明确，在风险化解工作中发挥了较好的作用。

三是加强监管协作，有效获取外部监管信息。在当前市场情况下，投资者跨市场交易、资本跨市场流动日益普遍。为全面准确地评估部分会员及客户的风险情况，有关交易所还与保证金监控中心、中国证监会相关派出机构进行必要沟通，获取相关会员及客户的资金及权益数据。

在上述措施作用下，本轮金融危机中由国际期货市场传导到国内期货市场的系统性风险基本得到了有序、有效释放，市场信心也迅速得以恢复。据中国期货业协会公布的数据，截至2008年10月底，各家交易所客户穿仓总金额不足2000万元，仅为市场保证金总额的万分之五左右，而且大多数穿仓客户补缴了保证金，并没有发生期货公司倒闭和大面积穿仓的情况，整个行业运行基本平稳，中国期货市场经受住了国际市场大幅振荡的考验。

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5、中国黄金市场价格走势与国际市场基本保持一致

在2008年的多数交易日中，中国黄金市场价格走势与国际市场基本保持一致，平均差价幅度为0.67元/克。从图3.3可见，1月到9月，两者的差价都比较小，差价绝对值都在1元/克以内，但是9月以后，金价差异放大，10月、11月国内金价较国际金价最高高出5元/克（见图3.3）。

）中国金融市场借鉴国际经验不断创新

2008年，中国金融市场借鉴国际经验，根据市场发展需要和现有条件，不断加快创新步伐。

一是交易产品创新。2008年1月9日，上海期货交易所推出黄金期货。2008年4月9日，中国人民银行发布《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》，明确由中国银行间市场交易商协会负责对债务融资工具进行注册，对债务融资工具的发行与交易实施自律管理。2008年4月15日，全国银行间债券市场推出中期票据。截至2008年末，中期票据累计发行 41 支，共计发行 1737 亿元。2008年9月5日，中国证监会就《上市公司股东发行可交换公司债券的规定（征求意见稿）》向社会公开征求意见。2008年12月8日，国务院发布《关于当前金融促进经济发展的若干意见》，提出开展房地产信托投资基金及其债券市场交易工具、信用风险管理工具等产品创新。在期货市场，大连商品交易所推出大豆和豆粕、豆油和棕榈油

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等活跃合约之间的跨品种套利交易指令；此外，有关交易所基本完成了原油、钢材、稻谷、生丝、甲醇等品种的合约和规则制度的设计工作。在证券市场，有关交易所重点加强了基金产品的研发。

二是交易方式创新。2008年4月20日，中国证监会在颁布的《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》中规定：“预计未来一个月公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1%的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。”随着职能定位的转变，大宗交易系统已发展成为一个全新的市场，其成交规模、市场地位迅速提高。深圳证券交易所推出综合协议交易平台，满足公司债和大宗交易需求，成为竞价交易系统的有益补充。上海证券交易所的新一代交易系统上线准备工作平稳有序进行，配套系统建设基本结束。

三是市场制度创新。经过两年试点，2008年1月18日，中国人民银行发布《关于开展人民币利率互换有关事宜的通知》，正式启动利率互换业务。《通知》发布后，利率互换市场的准入门槛进一步降低，将市场参与者从获准开办衍生产品交易业务的商业银行扩大至所有银行间市场成员。2008年10月，中国银行间市场交易商协会组织市场成员制定发布了《银行间市场金融衍生产品交易内部风险管理指引》，对规范银行间市场金融衍生产品交易业务提出了自律要求，引导市场参与者有效控制金融衍生产品交易业务风险。2008年10月5日，中国证监会宣布将启动证券公司融资融券业务试点工作。2008年，中国外汇交易中心通过对Shibor报价行的中长期信用拆借交易实施交易手续费率优惠，活跃中长期拆借交易，使Shibor的交易基

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础更为扎实；此外，交易中心推出一系列基于Shibor的金融产品报价制度，进一步巩固了Shibor的基准地位。中国外汇交易中心还进一步完善人民币利率衍生品报价制度、探索构建人民币利率互换曲线，为衍生品定价提供参考。沪深证券交易所修订债券交易的有关细则，成功实现企业债、公司债制度规则并轨统一；上海证券交易所还制订了《固定收益证券综合电子平台交易暂行规定》，完善合格投资者准入制度和平台交易规则。