上半年“修复” 下半年“恢复”

陆水旗(阿琪)

虽然始自去年年末的这轮反弹行情在充裕流动性的推动下一度表现得较为强劲，也有不少股票的涨幅达到了牛市的标准，但就行情的性质来说，这轮反弹只是一轮修复性行情而非恢复性行情。

一、金融危机带来经济衰退，欧美成熟经济体属于实质性衰退、危机性衰退，而中国只是成长速率降低的衰退，即成长性衰退，性质截然不同，在这场经济衰退中，中国将率先复苏是个大概率事件。在此背景下，A股市场去年的跌幅在全球各主要经济体中却排名第二，这不符合常理，理应修复。

二、本轮行情的触发点是去年12月份企业去库存的进程快于预期，行情是确立“库存底”后形成的“去库存行情”，但经济与公司盈利真正的复苏还要看内外需求，各类产业刺激政策最终能取得多大的实效，也还需看终端需求。最新数据显示，出口仍在大幅下滑，钢材价格春节之后已再度回落，水泥价格在持续下跌，这说明尽管库存压力已经消除，但经济与企业利润的复苏仍然面临需求不振的束缚。因此，本次“去库存行情”之后，A股市场还需寻找与确立一个“需求底”，才能进入真正的恢复性行情。

三、本轮完全以流动性驱动、不讲究基本面状况、崇尚概念与题材的投机炒作行情的最大功效是修复了投资者原先几近丧失的信心，把折价状态的A股修复到了一个比较合理的估值水平，但还没有恢复市场整体的投资预期，最起码行情价值增长的驱动力还没有得到恢复。

四、A股市场历史上“先修复后恢复”的行情大多呈现先单边反弹后构建区域性震荡的形式，在一轮修复性反弹之后构建的主要震荡区间一般在15—25倍市盈率之间。以过去4个季度滚动的公司业绩对应于目前的行情，15倍市盈率的底部区域在1800点一带，20倍市盈率的区间中枢位在2400点附近，25倍市盈率的重要阻力区在3000点一带。因此，股指切入2400点中枢位后出现阶段性震荡或者回落再筑底是不可避免的。若把“修复”与“恢复”分解在这个区域震荡的行情架构中，这轮反弹到2400点的行情可视为修复性行情，后市回落再度筑底之后，上试3000点的行情才可视为恢复性行情。如果进一步分解在全年行情中，上试3000点恢复性行情的形成还有待于下半年“需求底”的成立，即在全年“N形”的架构中，前一轮反弹是“修复”，后一轮反弹才是“恢复”。

因此，尽管“修复”与“恢复”只是一字之差，但行情的性质与行情的内容是有相当大的差异的。

(本文作者为上海证券通首席分析师)

小牛难负大象之重

王利敏

气势如虹的牛头行情本周终于受挫，上证指数上摸2400点后一路狂泻，一度跌破2200点。问题究竟出在哪里？有人归之于市场担心流动性逆转，有人归之于周边股市大跌，有人归之于短期获利盘太大等等。但笔者认为，更主要的因素是由于大象群体起舞，导致市场人气迅速退潮，以致行情急转直下。耐人寻味的是，随着周四、周五主力改变了策略，目光重新转向中小盘股，不但止住了跌势，唤回了人气，且大有卷土重来之势。

大象群舞为何会成为大盘大幅回落的导火线？

不少人基于2007年“5·30”后热点迅速从小盘股转为大盘蓝筹股的经历，认为大部分中小盘股大涨后，该轮到大盘股出风头了，于是原来不太可能大涨的宝钢股份、上海汽车等纷纷涨停，招行和石化双雄也持续大涨。笔者认为，2007年“5·30”后之所以会出现机构大炒蓝筹股，是因为当时大量新基民入市，造成基金公司资金“爆棚”，而不合理的排名制度倒逼基金迅速增仓，由此形成大象群舞直至“蓝筹股泡沫”。而牛年伊始的股市虽然人气有所回暖，但充其量只能视为“牛头行情”或阶段性小牛，让小牛承受大象群舞之重显然有点勉为其难。

自1664点以来为何市场人气越来越旺，最主要的原因是多数中小盘股在指数小涨或不涨的情况下股价大涨带来的“赚钱效应”。近来在股指持续大涨的情况下，不少投资者发现，手中持有股票的市值不涨反跌，对行情的信心明显回落。所以，大象群舞行情已演变成不断远离群众的少数人行情，最后“曲高和寡”、快速回落，当在情理之中。

由于多数大盘蓝筹股都是含H股的，它们没有大涨时，由于下跌的空间不大，所以很难使大盘有下跌的空间；当它们大涨后，带动大盘下跌甚至大跌的可能性大大增加。特别是这些股票的大涨只能使原本已大大高于其H股的价差更大，从而孕育极大的回调风险。如石化双雄的A股股价几乎是其H股的一倍，这些股票更容易形成联动性大跌。我们注意到，本周大盘回落时，H股板块的下跌幅度很大，由此带动大盘急速跳水。

大象群舞无疑会造成指数快速飙升，快速上冲2400点，这一方面引发了市场各方对行情过分投机的指责和是否有信贷资金入市的疑虑；另一方面，指数的虚涨引发了市场“恐高症”，导致筹码松动和大盘动荡，最后大幅回落。

值得庆幸的是，本周最后两个交易日大象停止了群舞，看起来成交量急速萎缩，股指上涨的幅度也很小，但多数个股都在上涨，有的甚至涨停。从表面看，似乎人气不高、买气不足，但“赚钱效应”却回来了。所以，如果指数不涨或小涨、个股普涨或大涨的格局再度显现，市场的吸引力会倍增，牛头行情将会以另类形式悄悄延伸。如果此轮行情以新的模式延伸，时间和空间(尤其是个股的空间)有望大大增加。(本文作者为知名市场分析师)