我们认为，目前中国经济仍处于底部区域，管理层继续出台刺激经济政策的可能性依然较大，因此证券市场总体仍将维持震荡上行的格局。我们仍然坚持“周期+金融”的长线投资思路，但就短线而言，政策倾斜与资金偏好会对证券市场上的可选消费品及消费服务行业产生积极影响，今年一季度消费行业的几个亮点值得关注，包括汽车、地产、旅游、航空、零售、后3G消费等。

今明两年或迎来消费拐点

本轮经济周期调整中，宏观政策出台的次序是“投资—出口—消费”，前期通过政府逆周期项目投资稳住经济下滑后，后又通过出口退税政策的调整来保企业利润，从而拉动民间投资和保就业。在投资和出口政策之后，我们认为政府必然针对消费出牌。

我们认为，今明两年很可能是一个重要的消费拐点。过去几年政府针对消费能力的一系列改革已初现成效，配合短期促进消费的政策将进一步改善居民消费倾向和消费意愿，这可能是造成这一节点转变的重要因素。

首先，养老、医疗、住房、教育等改革逐步提高了居民消费能力。

居民消费需求总量和居民消费率的变化，不仅与居民个人收入在国民收入分配所占比重密切相关，也在很大程度上受居民消费倾向和消费意愿变化影响。上世纪90年代中期开始，福利性消费体制逐步被市场化消费体制取代，个人负担的支出范围急剧扩大，这是造成消费相对萎缩的原因。不过，未来横亘在中国消费者前面的最大障碍——不健全的社会保障体系，有望获得较大的改善。

而社会保障建设也初见成效。近两年社会保障建设的力度开始加强，前景乐观。从近两年的政策走向看，政府在“民生”主导的施政思路下，对医疗、住房、养老和教育的保障性投入不断加大。比如近期公布的《中共中央国务院关于深化医药卫生体制改革的意见》实质上是真正拉开了全民医保的序幕，保障性住房建设也被提到了前所未有的高度。我们认为，随着一系列“促民生”的社会保障政策的密集出台和大力推进，居民的后顾之忧会逐渐消解，对生活的稳定性预期会逐渐提高，再加之收入能够保持相对稳定，就必然提升居民的消费意愿。困扰中国多年的消费不足难题可能出现重大转机，中国的消费市场可能就此迎来拐点。

其次，短期政策倾向改善居民消费意愿。

2008年底以来，国家已出台了一系列专门针对提高居民收入、促进消费、搞活流通、扩大内需的政策，我们认为上述政策的效果将逐步显现。未来，我们预计可能出台的刺激消费的政策包括以下七个方面：

一是进一步降低汽车购置税，进一步降低其它耐用品在销售环节的税费。从前期降低购置税政策实施后的3月份汽车销量来看，1.6升排量以下的乘用车同比环比增长在25-30%左右，而1.6升排量以上的乘用车同比负增长仍在15-20%左右，差别明显，未来1.6升以下排量的乘用车购置税有进一步取消的可能，出于刺激经济的目的考虑，1.6升排量以上的乘用车购置税也有降低可能。

二是进一步降低个人所得税率或提高所得税征收基准。如果个税起征点上调为3000元，则居民可支配收入增长率为3.21%，带动消费支出增长2.36%。由于中国目前大部分居民的月工资收入水平在2000-3000元之间，因此提高个税起征点受益最多的是中低收入人群，他们的可支配收入提高比率最大，而他们往往拥有更高的边际消费倾向，因此，实际拉动消费的效果可能更大。

三是推出刺激消费信贷的政策。目前个人消费信贷中房屋按揭占比超过60%，汽车信贷只有3%。其它个人消费信贷的比例也不大，而且主要用途也多是融资目的，真正用于消费的不大。

四是对布局二、三线城市的商业企业给予政策优惠。对商业流通领域，特别是立足二、三线城市和农村的物流类企业给予支持。在我国最终消费支出中，政府消费2000年以来保持在25-27%的比例，其余居民消费支出中，截至2007年底，城镇居民消费支出占比54%，农村居民消费占比18.6%。在城市化进程中，二三线城市商业服务仍会有很大的需求，首先完善二三线城市的商业基础设施将会比较有效地拉动城镇居民消费。基于农村商业基础设施比较薄弱的特点，完善农村的流通网络，未来农村消费可能成为一个突发点。

五是降低对消费服务领域的税费负担。

六是进一步放宽对部分消费服务行业的管制，比如加大出版传媒企业的市场化程度，如日前新闻出版总署出台了《关于进一步推进新闻出版体制改革的指导意见》。

七是鼓励新型消费模式的发展，比如3G、动漫、网游消费等。

部分资金有转向消费可能

我们认为，从居民偏好来看，储蓄意愿正在降低，证券市场中的部分资金有转向消费的可能，2008年过度压抑的需求今年有望释放。

一方面，资金难以从股票市场真正撤出，而居民储蓄意愿在降低。短期经济数据恢复不如预期，可能对投资者信心造成一定的负面影响，但我们认为，资金难以从证券市场大举撤出，因为在目前投资渠道比较狭窄的环境下，从股票市场撤出的资金进入债券和商品市场的可能性也较低，在低利率的环境下，这部分资金等待股市的震荡调整再次抄底的可能性较大。

根据央行2009年一季度城镇居民储户问卷调查来看，低利率环境下居民储蓄意愿明显回落，消费和投资意愿回升。64.5%的城镇居民认为当前存款利率偏低，认为“消费最合算”的居民占比升至29.6%，认为购买股票最合算的居民占比增至13.8%，比上季增加了5.1个百分点，已连续两个季度出现回升。

但另一方面，部分资金有转向消费的可能，去年被压抑的需求今年有望释放。

首先，从消费能力看，最近几年国家在社保、医疗、教育、住房等民生工程方面的投入已使得居民消费能力得到一定增强。居民收入近几年快速增长，家庭财富存量不断增加，可选耐用品消费主要取决于家庭财富(或者说持久收入)，短期收入的波动可能影响不大。而且，在经历了一年的金融危机之后，人们对收入的预期开始好转，或者说开始适应，消费的意愿可能再度复苏。

其次，从消费行为和倾向来看。从人口结构因素分析，“80后”已经走上工作岗位甚至即将而立，消费习惯与前辈大不相同。全民炒股背景下，股市波动对消费倾向造成较大的影响，经历了一轮股市周期的投资者可能更懂得了“获利了结”的作用，即期消费倾向增强。近期股市的再度转好可能通过财富效应拉动消费，此类消费的标的可能会倾向可选消费，相关的行业有汽车、地产、旅游、航空、零售、后3G消费。从消费能力来看，汽车消费可能是首当其冲。中国汽车特别是轿车普及率处于非常低的位置，随着经济持续增长和收入的快速提高，轿车普及率将会有良好表现。

第三，消费的“节日”效应有望再现。虽然五一假期由7天缩为3天，但从以往经验看，假期消费的80%主要集中在前三天；此外，由于假期缩短使很多市民放弃远游计划，改为购物、休闲和餐饮度假，所以假期的缩短对消费品市场的影响不大，商场消费依旧保持平稳增长。我们认为，随着经济的企稳回暖和消费者信心的逐步复苏，各零售商家将抓住机遇，提前准备促销资源，今年五一小黄金周节日效应有望再现。

近期关注消费两大主线

去年年底以来，股票投资选择紧随政策脉络的特征非常明显，基于未来政策将进一步向消费领域倾斜的判断，我们建议投资者短期可更关注消费主题组合。

有两条主线可供选择：一是传统可选消费股。去年被政策、油价、气候和地质等环境束缚过分压抑的可选消费类股票，今年由于需求释放赢利改善的汽车、房地产等可选消费品行业以及航空、旅游、零售等消费服务板块。

二是新型复合型消费，包括文化消费、休闲消费等新的亮点。目前A股市场主要表现为3G消费主题，包括3G领域终端消费和增值消费类个股。

本周中信证券股票组合推荐：一汽夏利、一汽轿车、上海汽车、巴士股份、一汽富维、中国国航、南方航空、保利地产、中青旅、宏图高科、伊利股份、青岛软控。 （中信证券研究部策略组）