记者：请问《指导意见》的主要思路和措施有哪些针对性？

答：新股发行体制影响广泛。为保证改革的平稳推进，尽量减少改革中的不确定因素，也为了进一步培育市场机制，我们统筹兼顾改革的力度和市场的承受程度，采取分步实施、逐步完善的方式，分阶段推出各项改革措施。综合分析目前的市场情况，《指导意见》明确第一阶段主要推出四项具体措施。

四项措施的针对性是很强的，首先是真实报价、真实申购，参与报价的机构所报的价和量必须要实，前后不得矛盾，询价对象要严格自律，承销商要把好关。

其次，窗口指导将淡化，更重视市场选择。事实上2008年由于市场低迷，绝大部分IPO不需要窗口指导。2007年市场过热，窗口指导比较频繁，有效防范了不少过高价格发行、助长泡沫的情况。即便如此，大盘股发行时参与人报价相对谨慎，很少需要进行窗口指导，这种情况反映了市场理性的一面。由此可见，在市场过热时窗口指导有抑制过热的作用，经过巨幅调整之后，市场理性增加，淡化窗口指导具备了较好的基础。

再次，体现了对有意向购买股票的中小投资人的倾斜。这是针对市场呼吁提高中小投资人的中签率而考虑的。不过在这里需要特别强调的是，大家都知道新股也有风险，国际上发达市场新股跌破发行价达到五分之一左右。我国历史上虽然只有少数企业首日收盘就跌破发行价，但是在上市后不长的时间里有很多跌破发行价的例子。2008年很典型，该年新发的股票，一度跌破发行价的超过60%。《指导意见》的思路，是对有意向购买股票的中小投资者适当倾斜，如果没有意向购买，也就不会倾斜。这是希望投资人明了，在作出购买选择时要审慎，要科学，简单去博一把，风险很大。

最后，针对市场上许多对股市不正确的认识，《指导意见》要求发行人和承销商发布一个特别公告，明示一级市场的风险。意在警示不了解股市、不了解发行公司、不了解风险的投资人，任何怀疑发行人是纯粹“圈钱”的投资人，要坚决避开，以防受损。

记者：在新股发行中，前面讲到了跌破发行价、有风险的情况，那么对中小投资者来讲到底利益何在？

答：前面对新股风险、向有意向购买股票的中小投资者倾斜的内涵作了说明。对中小投资者来讲，新股有没有利益呢？首先从国际上的经验来看，新股没有绝对利益保障，特别是在经济、股市都不好的情况下，新股风险会加大。但是国际上一般在发行股票时，发行人和承销商都会在新股定价时给二级市场留有一定的空间，维护好投资者关系，同时也建立发行人长期的信用，为未来发展和融资打下基础。因此，长期来看大部分新股上市后会有溢价。其次，从我国来看，历史上新股上市后大部分有较大收益，超过国际上的一般水平，当然国际上也有高溢价的例子。定价机制进一步市场化后，新股收益趋势上会收窄，而且是否有正收益的不确定性加大。

这次分步推动改革，有一个主要考虑就是逐步培育市场机制，使参与主体更成熟，从而形成发行人、承销商和投资人之间的良性的投资生态，达致一、二级市场间有序的关联关系。相信经过改革和持续完善，投资人对新股的利益及其风险，会有合适的预期和判断。从机制培育的角度看发行人、承销商和投资人三个主体，投资人的约束力度尤需要加强，投资人约束力度强本质上是对自身利益的最好保护。投资人的约束作用根本上要靠自身强化，难以长期用行政或其它力量替代，认识到这一点对改革和发展都很重要。

记者：此前有市场人士建议采取 “市值配售”、 “一人一手”等方式提高中小投资者网上申购的中签率，对此《指导意见》并未采纳，能否谈一谈主要考虑因素？

答：市值配售的发行方式是在股权分置的市场环境下采用的，当时只有流通股股东可按市值参加股票配售，非流通股股东不能参加股票配售，所以中小投资人通过市值配售可以获配较多的股份。股权分置改革后如果继续采用市值配售，所有股份均为流通股、均可参加配售，那么新发股票将主要配售给大股东，而不是中小投资者。因此市值配售针对性不强。

对于一人一手，有的市场在发行大盘股时偶尔采用对散户一人配售一手的发行方式，这主要是基于市场散户投资者数量较少的实际情况，并且是在将发行总量的绝大部分配售给机构之后，将不超过一定比例的股票向散户进行“一人一手”配售。而目前A股市场散户数量庞大，沪深两市开户数已超过1亿户，没有任何一家公司发行的股份可以做到“一人一手”。因此，该建议不具有可操作性。

不论是“市值配售”还是“一人一手”的建议，其目的都是为了提高中小投资者的中签率。《指导意见》虽未直接采纳建议本身，但充分考虑了这两项建议的意图，并通过网下网上渠道分开、网上申购设置上限的方式，提高中小投资者中签率。

记者：有市场人士建议提高新股网上发行比例，满足中小投资者的申购意愿。还有市场人士建议推出存量股份发售，增加供应量，实现所谓全流通发行。对此本次改革是否有所考虑？

答：从国际经验看，机构投资者更具有定价能力和风险识别能力，能对发行人的要价形成更有力约束，因此新股发行普遍由机构投资者参与定价。为使机构承担与定价相匹配的责任，防止定价的随意性，一般将发行总量的90%以上配售给机构。我国现行做法已经考虑了特殊国情，将大部分新股（50%—80%）向网上发售，如果进一步提高比例，则网下的机构投资者定价的真实性会有较大疑问，进而可能伤及股市的内在机制。因此，我们维持现行网下网上发行比例的规定不变。

对于存量发售，在境外成熟市场较为普遍。境内引入存量发售有助于增加新股上市首日股票供应量，降低市场炒作因素，减少限售股份积累。但也不宜过分夸大存量发售的作用。首先，定价合理性与股份流通数量之间的关联关系受多种因素影响，新股定价本质上是对一个拟上市公司定价，定价对象是公司全部股份，关键是如何判断公司本身的价值。其次，经过股权分置改革，新老划断后的新股发行已经是全流通发行，部分股份限售与全流通发行并不矛盾。从世界范围看，成熟市场对控股股东、战略投资者一般都有法定或依惯例的6-12个月限售期，按照惯例的限售，其期限长短取决于与发行人及承销商的约定，并非法定强制。限售的安排，其出发点在于维持公司治理结构在一定期限内的稳定性。第三，存量发行是原有股东将股份变现，资金流向原有股东而非上市公司，与我国市场长期以来的实际情况不同，需要一定的时间统一认识。此外，存量发行法律上还有限制。对存量发售问题，我们将继续进行深入研究，待市场条件成熟时再择机推出。

记者：请问《指导意见》发布后，市场各方在参与新股发行时有哪些注意事项？

答：新股发行体制改革涉及面广，要求各市场主体角色清晰，责任明确，到位尽责。市场各方应当提高认识，积极响应，切实将各项改革要求落到实处。

发行人应当树立发行上市的正确理念，积极履行信息披露义务，发行股票要价要理性，要着眼长远的投资者关系维护。主承销商要勤勉尽责，诚实守信，兼顾买卖双方的长期利益和根本利益。具体工作中要在机构、人员、制度和技术上加以改进和适应，不断提高专业能力。询价对象应当发挥专业机构的特点，认真、审慎、专业地掌握资料、分析研判、理性定价，进而对市场有理性的引导。中小投资人则要强化风险意识，买股有原则，审慎为首要。看不懂、听不明的坚决不参与。

我国十几年的发展实践中，投资者风险自担不是一句口号，而是市场实实在在的原则和结果，不少投资人有深刻的教训。随着新股定价市场化程度的提高，部分股票上市后可能跌破发行价，风险显著加大，必须慎之又慎。

记者：对新股发行有何安排？

答：在《指导意见》征求意见结束并正式发布后，即会安排新股发行。各相关机构应尽快熟悉《指导意见》的内容。在实施改革措施的初期，我们会细化各项安排，关注市场意见，把握节奏，稳步展开相应工作。