经济每月谈:通货紧缩压力及影响/实录
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- 江时学:
2014年第三季度末，欧洲统计局最新公布的数据，吸纳债务率176%。昨天希腊选举，左翼联盟获胜了，现在人们开始担忧，176%债务率的希腊会不会最后被赶出欧元区，或者自己提出来要退出，这还是很值得我们关注的问题。意大利也昨天很高，131.8%，日本是世界上最高。其他的国家保加利亚23%，这些国家相对来说在欧盟内也不是太重要。
“日本化”的第三个指标是通货紧缩。根据欧洲统计局前天公布的数据，2014年12月欧元区年通货膨胀为负0.2%，为2009年9月希腊债务危机爆发以来的最低水平，比前一个月还达到了0.3%，欧盟通胀率也是负数。其中16个欧盟成员国为负数，希腊为负2.5，刚才我说的数据统统表明欧洲的经济确实呈现出了“日本化”的三个特点。
2015-01-26 10:35:32
- 江时学:
今天我们讨论日本化的三个特点，欧洲经济为什么会出现通货紧缩，我认为尽管这个危机得到了解决，但后遗症还没有消失，在过去的几年中，在欧洲的几乎所有国家都是财政紧缩，财政紧缩会打击投资，损坏经济活力。居高临下的失业率减少了许多人的投入，许多国家的失业率超过10%，西班牙的青年失业率高达50%，希腊的青年失业率也在50%以上。
（图）这幅漫画很有意思，大学校长在毕业典礼上发文凭，“走下讲台马上就进入了失业者的行列”。我问过一些西班牙人，我说你们的青年人50%都失业，他们怎么生活。他们说，他们总会有办法，比如靠父亲，或者找一些其他的活干干，如果中国的失业率达到50%，我都不知道中国会什么样？
2015-01-26 10:36:20
- 江时学:
通货紧缩第二个原因，就是货币政策不当。欧洲央行货币政策较多地考虑德国的利益。德国有一句话很有历史，有人批评德国在欧洲的作用很大，在世界舞台上的作用不大。在欧洲，它的好多货币政策都是较多考虑德国的反应。所以，有人说ECB的货币政策实际上就是德国的货币政策。在欧洲债务危机比较严重的2011年，那时候上希腊会不会退出欧元区，欧盟会不会崩溃，那时候欧洲央行居然为了控制通货膨胀，而听从德国提出的加息的要求，而当时的美国和英国奉行的是宽松的货币政策。
刚才我们说到德国，确实我们会问德国如此恐惧通货膨胀呢？可能与以下三个因素有关。一个是心理因素，大家都知道在上个世纪的20年代德国的通货膨胀率是非常非常高的。我在网上下载的邮票，邮票是50亿马克，德国的人天生惧怕通货膨胀的心理。二是经济因素。因为德国经济在欧洲长期保持着经济独行，它认为它是欧元区的老大，它认为他有更多的发言权，所以它希望欧洲央行能够实施它所提出的政策。还有一点就是道德风险，德国人认为，希腊、葡萄牙你们这些国家为什么最后能陷入债务危机，就是步入了举债，寅吃卯粮，不善于提高竞争力，不愿意搞改革。现在在这三架马车的压力下，希腊的改革稍微会气色，德国不希望欧洲央行能够放弃或者调整它的政策，使得希腊等国家的改革半途而废。
2015-01-26 10:39:41
- 江时学:
第三个因素就是刚才他们两位说到的，国际市场的石油的价格下跌，至少在最近几个月确实是许多欧元区通货紧缩的现象越来越严重，欧洲央行行长曾经说过，最近几个月石油价格大幅下跌是导致通货膨胀率的重要原因。
还有一个原因是跟欧元汇率有关系。国际金融危机爆发以后，欧元异乎寻常的高度使得欧元区经济受到了美国和英国的QE政策的冲击。另外一方面，在欧盟内，德国的经常项目顺差很大，因为它的竞争力很高，很强，而希腊、葡萄牙、西班牙等南欧国家，相对它们的竞争力比较弱，那么它们要扩大出口怎么办？没有办法使欧元贬值，所以只能尽量压低本国的工资水平，用这种方法提升竞争力，这在一定程度上也使通货紧缩成为问题。
在网上搜索一下，中国因素和欧元区的通货紧缩的原因，我也看到一些文章。有人说，中国是欧元区的主要贸易伙伴，因此中国的低通货膨胀，加剧了欧元区的通货紧缩。当然这样一种说法也是完全错误的，我们是不会同意的，但是这个问题搞学术研究的时候确实应该好好的研究一下，中国因素在多大程度上与其他国家的通货紧缩有关系。
2015-01-26 11:03:56
- 江时学:
还有一个很重要的问题，我们必须要提出来，欧洲中央银行其实也看出来通货紧缩存在巨大的风险，所以它们从去年的6月份开始，实施负利率政策，这个负利率不是我们到中央银行去存钱没有利息，而是欧洲中央银行边际存款搞负利率，去年搞了两次负利率，应该说力度是比较大的，当然这样一种做法德国人市反对的，它们认为欧洲央行主要的目标是确保价格，而这个负利率政策是不利于确保欧元区的价格稳定的。有一篇文章说过，在世界上的主要央行中，这是第一次使用负利率政策。他认为欧洲中央银行去年两次负利率政策，是世界上主要国家的央行第一次使用负利率政策。
这次我们关注前天欧洲央行终于推出了姗姗来迟的量化宽松，22日欧洲银行执行委员会确定从三月份开始实施扩大化的资产购买计划，我们学术界把这个成之为“QE”，称之为“量化宽松”，具体内容从3月份开始每个月在二级市场上购买总额为600亿欧元的国债、欧洲公共机构发行的债务证券和私营部门债券，总共将投1.1万元，这个数字应该说还是比较大的。什么时候结束呢？德拉吉说我们要到2016年的9月底结束。但是欧洲央行的网站上，有一个新闻公报，它这个里边这句话，我觉得挺难理解的，在座的一起来看看，“and vild in any cose”，这个中国媒体有两种报道，有一种报道说，欧洲推出的量化宽松，到2016年9月底，那个时候通货膨胀会接近或者低于2%，还有一些媒体报导说，到2016年9月底，终止QE以后，如果通货膨胀没有低于接近2%，那么它的QE还要继续往前推进。
我昨天在家准备这个PPT的时候，我还问了一个法国经济学家，我说这句话到底什么意思，他说这句话在语言上来说确实有点让人难以理解，他认为，到2016年9月以前，已经进入了低于2%的水平，那么它的QE会停止，如果没有，那么QE会继续往前走，这个是法国经济学家说的。我不知道在座的怎么理解，当你们写到欧盟的QE什么时候结束的时候，这句话的意思确实让人很费解。
2015-01-26 11:04:34
- 江时学:
欧洲央行的QE为什么到现在才推出，其实早在2011年12月，欧洲央行的官员是意大利人，在接受媒体采访的时候，它就说过，我们应该搞QE，英国和美国的央行之所以实施QE，是因为它们认为存在着通货紧缩的风险，而欧洲央行认为没有这样的风险，但是如果条件发生变化，有必要进一步增加流动性，那么我认为欧洲的央行会实施为欧元区量身订作的QE。这就是说，三年多年就有人建议尽快推出QE，几乎同时，也是在2011年12月份，德拉吉在接受记者采访的时候，它们说我们不会接受QE，我们不会以毁掉欧洲央行可信度为代价，它的可信度就是维护价格稳定，低于2%的目标。
为什么三年前他还说我们不会为了达到最终目标损坏央行的信誉，现在为什么推出QE，我觉得这跟12月份的数据跟欧元区的通货膨胀都已经变成了实实在在的负数有关系，可能形势会使欧洲央行实施QE的政策。我们在前几年关注欧洲债务危机的时候注意到，欧洲债务危机因为希腊当年的选举形势越来越向坏的方向发展的时候，为什么？就是欧洲央行表示说，我们要为捍卫欧元采取一切必须有必要采取的措施，也就是2012年7月份，德拉吉表示，他将采取“豁出去”，这3个字宣布了以后，许多国家特别是重债务国的那些国家的成员区的负债率大幅度下跌，欧洲的金融市场终于出现了一片稳定局势，从那个时候开始，欧洲债务危机形势不断的好转，到现在基本上得到的解决，所以这3个字，就是它将采取任何措施，为了和英文对应，我翻译成为“豁出去”，这三个字是欧洲历史上极为重要的3个字，这3个字使得欧洲债务危机发生了有利的变化，增进了欧洲货币联盟，如果当初不提出这3个字，欧洲债务危机还不一定什么样。同年8月2日，欧洲央行宣布“直接货币计划”，意思是为捍卫欧元采取一切尽可能采取的措施，特别是“直接货币计划”。
2015-01-26 11:06:11
- 江时学:
OMT被人认为是欧洲央行问世以来最大的“吓唬人”，但是这个“吓唬人”显然能够奏效，所以这个计划也是很有意思的。在一定程度上可以看得出来，在金融全球化的今天，有时候说一些“吓唬人”的话也是很管用的，我记得1997年的时候，香港金融资产出现了动荡，香港差一点陷入金融危机，当时北京就说了，我们会誓死捍卫港元，誓死捍卫香港经济的稳定，从那以后，攻击港元的金融厂家悄悄的走了，在今天来说，“吓唬人”的一些言语，有时候也能发挥很大的作用。
OMT在欧盟出台也有各种各样的障碍，比如2013年6月，德国宪法法院举行了听证会，德国央行前行长认为欧洲债务危机发布以来，欧洲央行实施的包括OMT计划在内的一系列货币政策，都违反了欧盟一贯的法律，甚至还打官司。前天欧洲法院就法国联邦打官司出具法律意见，这个意见认为OMT原则上与欧盟的法律不冲突，但是实施过程中必须满足现有的条件。这个意见被认为为QE出台奠定法律基础，而且欧洲联盟运行条约专门有一条规定，欧洲中央银行不可以购买它的成员国的国债，德国人认为，你搞OMT实际上就是在欧买他他们的国债，违法了欧盟法律。现在欧洲法律说这个行为没有危害有关法律，这个行为是一种特殊时期的非同寻常的货币政策，是中央银行应该做的工作，没有违反法律。所以，我们可以解释为什么欧洲中央银行一直到现在才姗姗来迟，推出QE，这可能是不是跟欧洲法院的判决有关系，当然最后的怕羞还没有出来，但是这个意见很重要，这个意见在一定程度上为QE出台奠定法律基础。
2015-01-26 11:10:18