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哈继铭

殷剑锋

华民

龚方雄

嘉宾

中金公司首席经济学家哈继铭

中国社科院金融研究所研究员殷剑锋

复旦大学世界经济研究所所长华民

摩根大通证券中国区董事总经理兼研究部主管龚方雄

本月初，人民币一轮出人意料的大幅贬值走势让市场出现了强烈的人民币贬值预期，银行的售汇业务也因此喷涌。到了上周，出口数据的负增长、物价指数的大幅跳水更加坚定了持贬值预期者的判断。

而商务部部长陈德铭在公开场合表示不依靠贬值来拉动出口，并有分析认为只要中国外贸顺差仍是高位，经济基本面较其他国家仍有优势，那么升值的压力就不会消失。一时间，关于升值还是贬值的讨论再度升温，在我们本期圆桌所采访的几位专家中，就出现了不同意见的碰撞。

不过，国务院办公厅上周六发布的《关于当前金融促进经济发展的若干意见》明确提出，“按照主动性、可控性和渐进性原则，进一步完善人民币汇率形成机制，增强汇率弹性，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定。”

这个“稳定”的表述，也得到了不少分析人士的支持。而对汇率波动的简单判断显然并非我们讨论汇率话题的最终目的所在，其背后还可牵出国际收支、货币体系、宏观经济等多个重要话题。例如本期圆桌讨论中专家就建议，应该抓住这个机遇，在稳定的基础上，加快实现人民币的国际化。

人民币贬值有害？

上海证券报：12月1日，人民币中间价少有地走出了单日下跌157个基点的贬值行情，当时市场普遍猜测人民币将开始贬值。但在12月3日之后，中间价又一次稳定在6.85左右，并有微幅升值。有市场人士猜测，央行有意试探市场反应，应当如何理解？

哈继铭：事实上，市场本来就不应该有人民币趋势性升值的预期，经过月初的大幅贬值后，也有助于市场形成双边预期，人民币是即可上也可下的，而不是直线向上或向下。

龚方雄：人民币在12月1日的急剧下跌主要是基于中国政府传达强烈信号的需要，而非出于政策调整的需要。当时正值美国财长鲍尔森来华参加中美战略经济对话，他曾公开要求人民币升值。而人民币在这以前急跌，是想传达一种信号，即在当前全球性的经济危机面前，中国也有着自己所要处理的棘手问题。如果要讨论中美贸易逆差、人民币升值等关键问题，美国新一届政府应当继续沿用中美战略经济对话的模式。

华民：海外NDF市场在两个月前就开始对人民币有贬值预期，随着出口贸易的缩减，国内外汇供给减少，必然带来人民币贬值压力。我国汇率形成的过程中，一直由央行进行干预，之前人民币保持稳定波动也在央行的干预中。

12月1日人民币中间价的突然下跌，证明了央行不作为之后的市场反应，可以说是央行在试探市场的反应。至于之后两个星期又保持了稳定走势，也是央行继续干预市场后的结果。

上海证券报：国家统计局、海关总署最新公布的宏观数据显示，我国11月工业出厂品价格指数仅为2%，较市场预期低2-3个百分点。出口同比增幅由10月份的19.2%大幅降至-2.2%，进口增幅由10月份的15.6%大幅降至-17.9%。各项指数快速下滑，宏观经济形势堪忧。在这种背景下，人民币贬值的呼声越来越浓，人民币该贬还是不该贬如何看待？

龚方雄：人民币贬值不仅不必要而且是有害的。当前宏观经济下滑明显，内部市场信心相当脆弱，这种情况下选择人民币贬值很可能引发资本大量外逃。

中国出口面临的最大挑战并不是价格问题，而是收入和需求的问题。外部市场需求急剧下降，即便人民币贬值，对出口的刺激作用也不大。而美国新总统奥巴马上台之后，为应对经济衰退很可能要求人民币汇率升值，如果中国态度强硬，美国贸易保护主义就将进一步升级，届时对中国的出口反而不利。

同时，人民币贬值也可能引发其他亚洲货币的竞相进一步贬值，形成恶性循环。

哈继铭：汇率应当是以稳定为主。一方面，人民币贬值不一定能挽救出口，因为出口的下降主要来自于外需减弱，亚洲许多国家比如韩国、印尼，其货币已经贬值了很多，但是出口还是负增长。另一方面，一旦市场形成贬值预期，可能容易触发资金大量外流，这样风险就会更大，同时，还容易引起国外贸易保护主义的抬头。

殷剑锋：贬值弊大于利。拯救这次危机的唯一出路是美国人降低消费量，提高储蓄率，不是靠人民币汇率贬值就能解决问题的。一个失业的人本来就没钱没东西，你便宜10%又有什么用？

华民：从最近两个月的数据观察，我国出口增长速度下滑非常严重，出口问题归根到底是价格问题，所以以贬值刺激出口是应该的。

持反对意见的专家意见没有注意到，中国的贸易结构近两年已经有所改变。包括北美、欧洲、日本在内的国家和地区在我国对外贸易中的比重一直在下降，特别是对欧外销的很多厂家干脆就到欧洲去设厂，就地生产。而亚洲周边国家、拉丁美洲、非洲市场在我国对外贸易中的比重在不断上升，这些低收入发展中国家目前受到金融危机的冲击不大，且对价格相对敏感。

人民币贬值能够有效带动对低收入发展中国家的出口，缓解出口企业在经济下滑时期所受的冲击。

上海证券报：1998年的金融危机之时，人民币没跟东亚其他货币一样跳水，中国政府承诺不贬值，赢得了国际社会的赞誉，10年之后，人民币是否要考虑延续上次的思路？

殷剑锋：不需要承诺，只需要做。如果贬值，你的货币怎么可能国际化？

哈继铭：没有必要做出这种承诺，我们汇改的方向就是灵活性的增强，如果承诺就等于回到过去的刚性汇率机制。而且和10年前相比，我们抵御贬值的能力要比过去强很多，现在中国的外汇储备规模全球第一，增速也是相当快。

1998年时，亚洲经济出现萎缩，但是西方经济在IT泡沫的推动下出现亮点，依然保持高速增长，吸引了大量资金流入美国、西方经济市场。形成了一个“此暗彼亮”的格局。但是这一次，是“彼暗此不亮”，资金要凝固都凝固，不太可能出现从一个区域大量流向另一个区域，因为没有特别有吸引力的投资领域。

这个时候虽然我们的基本面并不支持贬值，但是自己主动、故意去贬值，人家就会觉得拿着你的钱不合适，自然出逃。如果我们不干预，事实上人民币并不具备大幅贬值的基础。

专家：明年出口或现零增长

上海证券报：如果人民币在此刻选择进入贬值通道，是否会引发主要贸易伙伴的贸易报复行为，或是引发贸易保护主义反弹？如何看待贬值可能导致热钱加快流出的问题？

华民：认为人民币不应该贬值的理由无非是三个，一是担心贸易保护主义抬头，二是担心资本外逃，三是担心引起竞争性贬值效应。

首先，欧元、英镑、以及亚洲其他地区货币对美元都在贬值，幅度大的甚至已经贬值30%。这期间人民币对美元一直保持平稳走势，也就是对其他货币是升值的。现在其他货币还在继续贬值，人民币即便对美元贬值，对其他货币保持稳定汇率也不为过，不一定就会引发贸易争端。

第二个理由也不成立。因为主动性贬值是阻止资本外逃而非助长资本外逃的，换汇成本高了，热钱更没理由出逃。至于说贬值预期下热钱可能加快流出，这是没办法的事情。贬值预期不可能消除，热钱也没有办法阻止他出逃，本来就是祸水那么一定有挤掉的时候。可以的话，一步到位的大幅贬值是阻止资本外逃的效果最好。

最后一个竞争性贬值的问题，其他国家货币本来就在贬值过程中，如果人民币贬值那也是在其他货币之后，而不是人民币贬值引发了其他货币的贬值。

上海证券报：12月3日的国务院常务会议确定了九条金融措施，其中提及运用汇率手段保持经济增长，其中蕴含着怎样的政策意味？央行行长周小川曾公开表示，不排除通过人民币贬值方式来促进出口保增长，而商务部部长陈德铭之后也发表的不依靠贬值来拉动出口的观点，有矛盾吗？

龚方雄：中国出口额增速下降并不是因为中国产品已经失去价格竞争力，这种情况是由于金融危机造成了国外消费者购买力降低所致。事实上，截至目前，中国的出口增长率仍然要远远好于所有竞争对手。就在亚洲各国出口额出现倒退的同时，中国的出口额仍然出现了较为明显的同比增长速度。

未来一段时间中国出口业的形势将继续恶化，出口业在2009年将出现零增长的情况。但是，这一情况并不是通过人民币贬值就能够改变的，另外这一策略也很可能引发一场全亚洲货币贬值的连锁反应。如果出现这种局面，那么最终将没有国家能从这场货币贬值战争中获得任何回报。

华民：央行在12月初就对人民币贬值进行了市场试探，之后人民币恢复稳定波动是基于其他的考虑，而非对基本面的影响。央行在11月大幅降息108个基点，根据恢复利率平价的理论，降息就已经为贬值打开了空间。

近期对出口退税的政策力度很大，但是如果没有出口量的保证，出口退税的效果就会大打折扣。因为出口退税是事后补偿，而贬值刺激的出口增长是事前效应。

争议扩大汇率波幅

上海证券报：在汇率异常波动的这段时间，市场亦有呼声希望人民币扩大波幅。现阶段这样做是否合适？这对推进汇率形成机制有怎样的意义？

哈继铭：没有必要那么快放开波幅。现在每天人民币对美元有0.5%的波动区间，对其他货币有3%，还是够用了。

华民：现阶段扩大人民币波幅并不是个好办法，因为波幅扩大意味着出口商将更难对商品做出定价。出口商无法在避险和生产之间做出选择，那么对出口增长将产生负面影响。当前最紧迫的是刺激出口增长，改善基本面，这比推进汇率形成机制更重要。

上海证券报：在名义汇率之外，是否也可在有效汇率上对汇率波动做一些思考？稳定、波动、贬值或是其他，在你看来什么是适合人民币汇率现阶段应当采取的方式？

龚方雄：从目前的情况出发，我们仍然维持2009年人民币对美元将适度升值的观点。即便在美元持续走强的情况下，美元对人民币的汇率将维持稳定。如果经济形势再次恶化，那么不排除美元对人民币逐步贬值的可能性。2008年剩余时间内，预计美元对人民币的汇率将在1比6.8至1比7的范围内继续波动。

哈继铭：人民币汇率不能只看对美元，还要看一篮子货币。中国经济增长速度尽管明显下滑，但还是其他国家所达不到的，所以基本面的情况还是比较强的根本不存在人民币对所有货币贬值的可能性。

人民币对一篮子货币还是会升值。当然，在某一时段，如果美元对其他货币大幅升值，不排除人民币对美元出现贬值，但对一篮子货币还是在升值。现在欧洲已经取代美国成为中国最大出口市场，在这种情况下继续简单盯住美元也是不合适的。我们预计明年人民币兑一篮子货币将升值2%-3%。

华民：中国最好的做法就是回到固定汇率制度，名义汇率不动，紧盯美元。然后通过工资调整、出口退税等方式调整实际汇率。这样出口商就有信心进行生产销售，才有可能改变当前进出口快速下滑的局面。

危机下的人民币国际化机遇

上海证券报：我们一直说要把人民币努力发展为国际化货币想，要实现这一目标，在现在的宏观经济背景下，汇改应该怎样继续，稳定或者波动，人民币汇率究竟该如何演绎下一步？

哈继铭：人民币汇率以稳为主对于人民币实现国际化目标以及保持国内经济稳定是一个很好的平衡。我们不能单纯追求一个目标，如果人民币继续升值，当然别人会对你的货币情有独钟，但是这样会对中国现在面临的通缩雪上加霜。

人民币能保持比较稳定，在周边其他国家货币贬值的情况下，我们的吸引力就会上升。从国际市场来看，在这次百年一遇的危机之后，人们对美元欧元的信心都不如以前那么强。现在因为危机的原因，欧美央行向市场注入大量流动性，货币供给大幅上升，但是欧元美元将来一定是会贬值的，眼前只是因为去杠杆化、避风港等原因还推着美元上涨。

对中国来说，这正是一个很好的时机，应该利用这个机遇。虽然现在让西方国家来把人民币作为储备货币说起来还有些早，但是我们可以看到，人民币在区域内的地位已经在不断提高，有必要用一些主动的措施来加快人民币在区域内的地位，比如在考虑香港、上海建立人民币结算中心，使得用人民币交易的便利性得到提高。

殷剑锋：现在应该稳定币值，并且尽快采取一些措施推动人民币的国际化。比如现在在全球出现流动性紧缺的背景下，我们可以要求贸易对手国接受人民币支付结算，作为交换，可以允许贸易对手国投资人民币金融市场，渠道可以考虑QFII的形式，这样既推动了人民币的国际化，又兼顾的资本项目管制的需要。

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