本刊特约经济学家谢国忠预言,正在破灭中的美国次级抵押贷款泡沫,暗示着目前的全球流动性泡沫很可能会2008年破灭,并以华尔街衍生品市场的崩溃为开端。

【背景】最近,华尔街著名投行贝尔斯登将旗下的两只对冲基金清盘,引发了次级抵押贷款市场,又进而引发了美国股市剧烈动荡。业界正关注全球金融市场稳定会遭到何等程度的影响?流动性泡沫还将持续多久?

专家认为,衍生品的繁荣对保持资金的低成本至关重要,这又驱动了信贷需求,极大地刺激了流动性泛滥。衍生品市场的繁荣很大程度上受到金融市场资产多元化需求的驱动。持有公司债的投资者可以在不买卖其债券的情况下,利用衍生品对冲债券无法兑付的风险。关于不良债券的期权市场迅速膨胀,而整个债券衍生品市场理论上已达到400万亿美元的规模,相当于全球GDP的七倍,或全球所有债券价值的三倍。这相当于每张债券平均被重新买卖了三次。专家认为,无论风险是在表面上还是在实际上被对冲了,这些衍生品都刺激了投资者对风险资产的需求,并在总体上降低了市场的风险溢价。另有数据显示,金融衍生品去年交易量达到了412万亿美元,是全球GDP的10倍。

本刊特约经济学家谢国忠预言,下一次金融危机最有可能会在华尔街爆发,特别是金融衍生品泡沫可能破灭。与房地产业、新兴市场和息差交易相比,巨幅增长的债券衍生品才是今天流动性泡沫问题的核心。这一市场的总和已经相当于世界GDP的7倍。借贷成本因此被人为降低,借贷需求也由此膨胀,成为今天流动性问题的关键。如果这一泡沫破灭,融资成本将大幅上升,从而触发全球性的经济衰退。

如果全球通货膨胀加速,将迫使各国央行以更快的速度升息。当银根紧缩达到某个临界点时,流动性不足就会成为泡沫破裂的导火索。正在破灭中的美国次级抵押贷款泡沫,暗示着目前的全球流动性泡沫很可能会在2008年终结,并以华尔街衍生品市场的崩溃为开端。流动性水平应当由央行决定。当利率低时,市场需求更多的货币,反之亦然。衍生品的繁荣在央行没有行动的情况下,推低了利率水平,其效应与央行降息是一样的。资金价格不断降低,甚至在某种意义上架空了央行的货币政策。不知不觉间,各国央行让一个巨大的信贷泡沫控制了全球经济。

谈到次级抵押贷款市场,他认为,其风险主要在宏观层面。如果宏观条件恶化,大量次级抵押贷款就会一起变成坏账。此时,即使投资者拥有像贝尔斯登这两家基金那样的最优先级的资产支持证券,也会像其他投资者一样蚀本。这就是为什么这两只基金会变得一文不值。

他认为,次级抵押贷款泡沫破裂之后,下一个遭殃的是美国公司债市场。最近,这个市场中的消息并不乐观。很多银行已经承诺,要为一些已经宣布的交易发行债券。有时,这变成一种自拉自唱的交易,即如果市场不买的话,银行自己会买下这些债券。不幸的是,市场正在对这些债券失去兴趣,而很多银行手中还大量持有这些债券,如果真的在市场中交易的话,它们大概要损失30％的价值。这些债券价值的总和可能超过2000亿美元。这就是华尔街投行的股票只有九倍2007年预期市盈率的原因。这种低估值反映了市场对金融危机的预期。

联储能大幅减息以缓冲融资成本的上涨么?谢国忠认为,答案是否定的。美国正面临着明显的通货膨胀压力,通胀年率已经超过6％。美元的疲软也会加剧通胀压力,联储的政策空间并不大。而且这是债市从不正常向正常回归的过程,联储也不应该阻止。但是,这种回归的一个副产品可能是经济的衰退。

他总结说,如果美国经济在2008年因资金价格上涨而陷入衰退,将对全球经济和金融市场产生巨大影响。例如,大宗商品市场的牛市会为此终结。尽管中国占了大宗商品需求增量中的大部分,美国需求在总量中的份额依然更大。大宗商品特别是石油的牛市,将随着美国的衰退而结束。经济衰退将大幅降低美国的贸易赤字。而庞大的不断增长的美国贸易赤字支持了新兴市场国家的流动性泡沫,这些国家的贸易盈余又支撑了它们的货币增长和资产价格。美国经济的衰退等于釜底抽薪。新兴市场国家的股票和不动产在2008年也将面临深幅调整。 （谢国忠)