美国次级房贷危机蔓延到公司债市场，进而影响到杠杆收购的前景，然后是全球股市的下滑，这会带来全球宏观经济的拐点吗？

“我还活着，但是在流血。”在经历了7月底的债市与股市的连续下跌后，华尔街上一家债券对冲基金的经理在给北京朋友的电子邮件里写道。

7月31日的道琼斯指数下跌1.1%，报收至13207点，终于使得2007年7月成为过去三年中美国股市表现最差的一个月。

更糟糕的是，7月31日的调整已经扩展成一场全球性的小型寒流。8月1日，日经平均指数收市报16870点，跌377点或2.19%；新加坡海峡时报指数上午收市跌3.98%。韩国首尔综合指数暴跌4.8%，创自2004年5月17日以来的最大日跌幅。除斯里兰卡、巴基斯坦和越南的所有亚洲市场都大幅走低。上海综合指数收市跌3.81%；香港恒生指数下跌近1000点，跌幅为4%；澳大利亚麦格理银行表示，其旗下一些对冲基金可能将面临高达25%的亏损，这一消息导致它的股票创下五年来最大单日跌幅。

本轮调整发动于7月26日，当时美国金融市场的各项指数全线下降，纽交所甚至因交易量巨大而启动了旨在减轻波动性的设限机制，7月27日(周五)道指以13266点收盘，在一周内下降了4.2%, 标准普尔500指数和纳斯达克指数则分别下降了5%和4.6%。

祸起次级房贷

“市场中充满了恐慌情绪，人们害怕次级房贷(sub-prime mortgage)市场问题会影响其它的金融系统，”美国保德信金融集团首席策略投资师潘文(John Paveen)在接受《财经》记者采访时说：“正是这种恐惧造成了金融系统的全面下滑。”

所谓次级房贷，指的是银行针对信用纪录较差的客户发放的住房贷款，在房市火爆的时候，银行可以借此获得高额利息收入而不必担心风险。早在今年2月，美国次级房贷市场危机就初现端倪，当时美国最大的按揭贷款公司之一Freddie Mac称将提高对信用不佳者的贷款标准。这成为2月27日道琼斯指数3.3%剧烈下调的主因之一。

过去几个月内，伴随着房地产市场的持续降温， 次级房贷市场的恶化已经影响到了华尔街的“大鳄”。6月中，Bear Stearns 旗下的两个对冲基金因为投资次级房贷产品损失惨重，Bear Stearns不得不斥资32亿美元援救。虽然此后华尔街一度表现强劲，但是市场阴影越来越重。当美国最大的按揭公司Countrywide表示次级房贷市场的风暴开始影响高质量的按揭贷款后，华尔街终于在7月26日被击中。

“房贷危机直接影响到了公司债市场。”雷曼兄弟的首席经济学家哈瑞斯 (Ethans Harris)在接受《财经》记者采访时说，有些投资房贷市场的对冲基金也同时投资了公司债。当房贷市场出现问题时，这些机构不得不卖掉手中的公司债，这使得市场出现了恐慌的局面。

“接下来，对公司债的担心使得一些大的并购被延迟，而这些并购是促使股票上涨的重要因素，这使得房贷危机蔓延到了股票市场上。”哈瑞斯说。

7月下旬，华尔街股价曾一度出现上扬。当时新公布的上市公司财报比投资者的预期要好，也稍稍减轻了房地产市场对股票市场的阴影。根据Thomson Financial的统计，标准普尔500成份股中，63%的公司刚刚递交了最新的季度报告，平均盈利为7.4%，高于去年同期。作为欧洲市值最大的银行，汇丰银行上半年盈利增长了25%，通用汽车旗下的G.M.A.C. Financial Services二季度盈利虽有所下降，但是预期住房出租业务在下半年会有所增长，所以通用的股份也随之上涨了4.9%。

然而，财报因素很快就被对贷款市场的担心抵消了，而且坏消息确实在不断传来。7月31日，美国房屋贷款投资公司(American Home Mortgage Investment)因资金问题股票下降了90%，市场亦有传言称，已经深为次级贷款市场所累的Bear Stearns要求投资者不要“挤提”其旗下一个对按揭房贷投资达9亿美元的对冲基金。没有人知道信贷市场下一步会发生什么问题，亦不知道这种问题什么时候能够中止，能够造成多大的破坏。

Moody’s economist.com经济学家鲍兹(Zoltan Pozsar)对《财经》记者表示，虽然目前许多企业收益良好，负债表健康，但是投资者的注意力仍然会集中在公司债市场、垃圾债和次级贷款市场，股票市场的不稳定会持续一段时期。

鲍兹称，人们会以房贷市场危机的逻辑依次推论，投资者已经意识到次级房贷的问题在企业债中同样存在；而且在次级贷款出现问题之前，房屋市场也大致健康，尤其是在房价上升时， 可以重新融资，一切都不是问题。也就是说，市场中对于房贷市场的负面信息，已经积累到了动摇投资者信心的地步。

“投资者认为自己已经在房贷市场上受伤了，” 鲍兹说，“所以不想受到第二次伤害，人们开始感到紧张，开始对于投资风险有了新的认识。”

杠杆收购受挫

对于风险的重新评估，使得投资者转向了相对安全的国债市场。7月23日-27日间，美国十年期国债收益下降了4.78%，价格迅速攀升。这同时也造成了普遍的信贷紧缩。将近有3000亿美元准备发行的新债券被悬置，而这些债券多与今年创纪录的并购故事密切相关。

雷曼兄弟对外声称，目前有2250亿美元用于杠杆收购交易的贷款被悬置，这相当于2005年机构贷款市场的总和。同时，跟踪美国和欧洲投资等级和高收入债券的信用衍生指数价格，自6月中旬以来几乎增加了两倍。

美林证券的一份报告称，“信贷紧缩意味着，股票投资者应该不再考虑兼并和杠杆收购。”这反映出了华尔街投资者的普遍情绪。

“投资者对于投资更加审慎，也开始对风险要求更高的价格。” 鲍兹说，“这就意味着近一两年来以极低价格就可以获得大量银行贷款的情况已经结束，向银行借钱开始变得艰难了。”

“信贷紧缩的后果是，杠杠收购没有足够的资金来达成交易了。”潘文说。

在过去两年的并购狂潮中，债券投资者非常乐意把贷款和债券投入到杠杆收购之中，但从6月起，一些杠杆收购的贷款和债券发行被重新定价，甚至被撤销。

资金面的变化影响到了许多正在进行中的收购交易的公司股价，那些潜在的持有过桥贷款的银行股价也受到影响。

高盛的一位分析师则对此表示不屑，“即使是哈里波特也不可能调和这两个事实——不同股票因为两个相反的因素而在同时下降。一方面，市场害怕金融机构不得不投资和持有这些杠杆贷款而蒙受损失；另一方面，投资者又认为同样的杠杆收购不会完成，而大量抛售目标公司的股票。”

7月26日，因为市道不佳，Tyco公司取消了一起并购交易，此后，克莱斯勒汽车与Alliance Boots Plc的并购也出现了问题。由于找不到出资者买下其220亿美元的并购贷款，这笔债务只得由十家银行承接下来，寄希望于秋天投资者能够重新回到贷款市场上来。一直被视为杠杆收购目标的洲际酒店，7月26日由于收购预期下调股价下跌了6%；WCI Communities 今年3月因预期过高拒绝了Carl C. Lcahn每股22美元的收购报价，现在它的股价下降了12.8%。

人们开始怀疑杠杆收购的黄金时代已经结束。尽管今年全球已宣布的并购案金额已达3.07万亿美元，比去年创下的纪录还多56%，但那些已经上市的私人股权投资公司的股价已在下跌。Fortress 投资集团下跌了6%，百仕通集团(Blackstone)则从上市之初的31美元跌到了7月26日的25.70美元。

不过，在一片信贷紧缩的萧条声中，市场还是有企业并购的消息传出。新闻集团董事长默多克已经持续了三个多月的对道琼斯集团的50亿美元收购案，在8月1日终于达成。

不确定的未来

资本市场风声鹤唳，但目前美国经济的各项指标依然处在一个健康的态势之中。房地产市场继续疲软，但是企业盈利良好，就业市场也很稳定，GDP增长率仍保持在3.4%，在房地产市场之外的其他指数也还正常，美国商务部刚刚发布的核心个人消费指数——一个关键的衡量通货膨胀的指数——在6月升高了1.9%，在美联储认可的范围之内。

市场分析人士普遍认为，股市大幅下滑是市场的心理恐慌所致，同时也是市场的自我纠正，对美国的宏观经济不会造成真正的威胁，不会将美国经济推向衰退，真正关键的，是由不良贷款引起的市场紧缩是否会开始影响经济增长和利率水平。

鲍兹甚至认为，对于整个经济来说，这甚至可以说是一件好事，因为那种低波动性和低价格的贷款不能永远持续下去。

“这是市场对风险认识的理性回归，也是对风险价格的重新认定。”潘文说，“市场会停滞和衰退一段时期，但是不会对美国经济和世界经济造成过分严重的威胁。”

哈瑞斯也认为，这只是一场小规模的危机，不会使经济陷入衰退。如果市场最终看到走势良好的国民经济和企业表现，也许股市会趋于稳定。不过很难预料这需要多长时间，“股票市场的担心是可以自我实现的。”哈瑞斯说，“如果市场继续恶化到一定程度，就有可能会伤害到实体经济，企业利润也会受到伤害。如果几个月内市场能够稳定，对宏观经济将不会产生很大的影响。 ” （冯郁青)