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下载安装Flash播放器东方证券 邹慧
研究结论：
多晶硅的供给缺乏弹性，而需求富有弹性，是光伏需求超预期的最大受益环节。多晶硅项目投资金额巨大，3000吨的多晶硅项目投资仍需20亿，建设周期为1-2年，产能释放需要1-2年。而多晶硅的下游来看，100MW的全产业链生产线投资约5亿，建设周期6-12个月，产能释放约为2个月，一条生产线的设计规模为25MW，如果仅投资其中一两个环节，项目投资不到1亿。因此，多晶硅的供给缺乏弹性，而需求则富有弹性，且多晶硅项目投资金额大，具备很强的周期性，在光伏需求超预期的时候，多晶硅价格涨幅最大，是最大的受益环节。
下半年光伏需求超预期导致多晶硅供需缺口，明年需求依然旺盛。由于德国市场远超市场预期，全球光伏新增装机容量由10GW上调到14.2GW，多晶硅过剩的局面得以扭转，供给缺口产生。iSuppli预测明年全球光伏新增安装量20.2GW，今年安装量14.2GW，同比增长42.7%，从多晶硅供给来说，前一批多晶硅建设热潮在2008年，2009年底和2010年是产能集中释放期，2011年的增量主要来自这些项目产能利用率提高，由50%提高到80%，推断多晶硅的供应的增速约为30%。我们测算的多晶硅供需比也是一个下行的趋势，明年多晶硅供应偏紧的局面将持续。
多晶硅价格将保持在80美元以上，下跌的可能性小。多晶硅价格经历快速上涨之后，在80美元附近徘徊了近一个月，盘整主要是多晶硅供应商主动出手稳定价格，以保持行业持续盈利能力。从多晶硅供需的角度来看，多晶硅供应增长有限，扩产还没有提上日程，而多晶硅需求来看，下游硅片和组件企业扩产非常积极，多晶硅需求将持续旺盛。因此，从这样的供需格局和供应商心理来推断，我们认为，在相当长的时间内，暂时看到明年上半年，多晶硅价格不太可能下跌，且可能因需求旺盛导致价格小涨。
多晶硅企业迎来业绩拐点。国内的多晶硅项目，大部分今年开始投产，上半年一度亏损，这轮价格上涨迅速覆盖成本，大项目开始盈利。随着多晶硅产量的爬坡，规模效应逐步显现，工艺再进一步改进，平均来看，3000吨的多晶硅项目成本可以降低到38美元/kg。假设明年平均售价在60美元/kg，可以维持将近40%的毛利率。同时，一般来说，今年的产能利用率50%，明年的产能利用率为80%，产量的增速为60%。因此，多晶硅项目今年下半年扭亏为盈，明年利润爆发性增长，业绩拐点已经显现。
每股多晶硅含量高、多晶硅技术能力强的公司最受益。根据我们的测算，乐山电力每股权益多晶硅的含量4.69克，其次是天威保变，每股多晶硅含量2.95克。另外，乐电和天威都是3000吨的项目，技术来源是新光硅业，技术能力强。
风险因素：光伏新增需求低于预期；光伏政策风险；新工艺取得突破。