高通胀构成股市上行压力

⊙申银万国证券研究所

市场研究总监桂浩明

在周一表现尚好的股市，到了本周二走出了冲高回落的行情。尽管股指一度挑战5200点，但最后是得而复失。其中的原因并不少，但是午间公布的11月份CPI指数，无疑是导致大盘下跌的一个重要因素。换言之，高通胀对股市的压力已经十分明显地体现了出来。

在公布10月份CPI之前，当时不少研究机构的预测是，虽然10月份的CPI指数可能会反弹，表明这阶段的通胀压力又有所加大，但是考虑到去年11月份的物价基数比较高，因此还是认为11月份的CPI同比有可能下降。后来，国家调整了成品油的零售价格，这使得分析师们不得不调高对11月份CPI数据的预测值，比较一致的观点是，认为11月份的CPI可能继续保持在高位而不会下降。但现在国家统计局披露的数据是上涨6.9%，这就不但是创了新高，而且是打破了多数人的预期。在这种情况下，股市也就不可能不受到这一消息的负面影响。

在不久前举行的中央经济工作会议上，决定把执行了10年之久的稳健的货币政策调整为从紧的货币政策，并且把防止物价的结构性上涨演变为明显通货膨胀作为最重要的工作之一。如果说当时人们对此的认识还不那么全面的话，现在随着11月份CPI数据的公布，应该说人们都会认为这是未雨绸缪的举措。站在证券市场的角度，自然从中也会有许多新的感受。而有关方面反通胀、抑制流动性的政策也一定会逐步推出，所以就整个股市运行的宏观环境而言，会在一个较长的时间内处于比较严峻的状态。这种状态，不仅仅是表现在因为市场上银根被收紧，股市的资金供应会间接地受到影响。同时，可以想像的是，在紧缩的背景下，上市公司的效益不可能不受到冲击。调高准备金率对银行股的影响，大家已经在周一的盘面上看到了。如果接下去为了化解负利率状态，加快并且加大升息的节奏与力度呢？这对于非金融板块的上市公司会构成很大的压力。在高利息背景下，利息侵蚀利润的局面是最为常见的，从中国上市公司业绩的变化曲线来看，长期以来其运行方向都是和利率的运行方向相反的，如果为了解决通胀问题而大幅升息，客观上也就一定会导致上市公司利润增长的明显放缓。对这一点，作为特别关注企业业绩成长性的投资者，恐怕也就不得不多加关注了。事实上，自从中国经济结束了高增长、低通胀的格局之后，不断走高的通胀对证券市场已经构成了不小的压力。而现在，可以很明确地说，这种压力近期还会加大。

当然，也有人会提到，由于CPI指数很高，因此现在居民储蓄还是负利率，所以这会导致居民存款继续从银行向股票搬家，这样通胀高一点也不是对股市没有好处。应该说，在温和通胀的背景下，资金的确比较容易流向股市。但是，如果CPI走高到5%，且持续多月，那么情况就会变得比较复杂了，这个时候因为居民对于CPI的不断上涨会产生担忧，甚至出现恐惧，这就会迫使其投资行为趋于保守，这未必对股市是有利的。数据显示，11月份居民存款回流股市明显，这里当然有同期股市下跌的因素，但至少也表明通胀的不断攀升并不一定会导致资金流向股市。那种简单地认为CPI高一定有利股市的观点，显然是片面的。

当然，股市的运行并不完全受制于通胀水平。问题是现在的较高的通胀，的确对股市构成了压力，这是需要充分认识的。在这样的背景下，对于未来的股市走势，大家无疑应该更为谨慎。