银河证券基金研究中心 魏慧君

2007年以来，市场长期看多、短期震荡加大的看法已成为各类机构投资者的共识，从短期来看，在市场不同板块轮动导致各类型基金操作出现分歧之后，也必然隐藏着一种主导市场短期走势的主线，开放式基金股票投资方向操作思路的转变和仓位上的调整也是基于这样一条主线而展开。在新的环境下，基金在2006年四季度曾经遵循的行业配置思路遭到抛弃，并转而寻求一种在短期内兼顾资产保值与收益提升的仓位搭配，这种仓位的调整包括资产配置和行业配置两个层面，可以看到，基金进行了适当的减仓，三大行业成为新宠。

基金进行了适当的减仓

通过我们对2007年以来基金净值与备选结果指数偏离度的分析，可以看到，在资产配置方面，基金在市场风险加大的环境下已在股票仓位上进行了一定的减仓，以平滑震荡加剧给净值带来的大幅波动。

如果结合历史上基金资产的配置，可以发现在市场系统性风险加大的时候，开放式股票方向基金在大类资产配置上总是相对趋于保守，两者之间同涨共跌的现象非常明显。2005年一季度至2006年中期，上证指数从2005年1月4日的1242.77点上升至2006年6月30日的1672.21点，这期间开放式股票方向基金中股票占基金净值的比例相应从最初的67.69%稳步上升至78.05%，其间最高达到78.27%。2006年三季度，上证指数骤然下降0.67%，基金也迅速改变仓位配置，股票资产在基金净值中的比重回落到71.70%，之后随着2006年四季度上证指数一轮史无前例的上攻，基金股票仓位的比例大幅飙升至81.80%。2007年初至2月26日，沪深300指数上涨32.66%，相对于历史上市场各时期的表现来看属于较高水平，但是市场上对于估值偏高的疑虑早有积累，各类指数在上行过程中波动的幅度也明显在加大，这样一个时期，基金在股票仓位上有可能进行适当的减仓。

三大行业成为基金调仓新宠

结合2006年中期以来各市场指数的走势分析，可以发现，2007年以来伴随着市场环境的变化、投资思路的转变，基金在各行业板块之间进行轮动性操作的迹象非常明显。

结合市场实际状况考察可以推断出，各行业板块中2006年中期至2006年底涨幅居前的金融服务、木材家具、房地产、食品饮料、文化传播均遭到基金减持，木材家具、文化传播、农林牧渔业也显示出减持的迹象；此外2006年四季度有较大涨幅的采掘业也显示出被基金减持的迹象。在所减持行业中，早在2006年底研究人员就已发出估值过高预警的批发和零售贸易前后较大的落差表明该行业有遭到基金大举抛出的可能。

同期涨幅居后的电子行业、纺织服装、电力、煤气及水的生产和供应业，石油化学、塑料塑胶、造纸印刷以及综合类行业则在2007年以来受到基金的青睐。在2006年中期至2006年底以及2006年四季度两个阶段涨幅均处于各行业中上游水平的交通运输、仓储业、金属非金属行业在2006年四季度属于基金低配品种，在2007年市场波动加大的环境下成为基金增仓的主要对象。分析显示，在基金增仓品种中，金属非金属、交运仓储业，电力、煤气及水的生产和供应业2006年12月31日和2007年2月26日的两个权重数据对比差别明显，表明这三类行业成为基金2007年初以来调仓的新宠。

基金坚守金融保险行业

在各类行业中比较引人注意的一个行业是金融保险业，2006年中期至2006年底，该行业涨幅高达106.04%，在22个行业中位居第一。而2007年初以来，金融保险在一片估值过高的打压声中走势明显疲软，从2007年1月1日至2007年2月26日，该行业涨幅为14.97%，与房地产行业成为2007年以来涨幅最低的两个行业。

但相对于其在市场中庞大的权重，基金减持比例显得并不突出。这种现象可能有以下方面的原因：

其一，2006年底至2007年初，中国人寿、兴业银行、中国平安等40多亿股本的发行上市为市场带来将近700亿的资金规模，基金在这些新发行股票上的配置极大地填补了对原先持有高估值股票减仓所造成的空缺。

其二，金融保险行业虽然目前面临短期估值过高的压力，但其具有的长期投资价值依然为广大机构认可，基金作为长期价值投资的倡导者，金融保险行业仍是它们长期战略性投资的品种。

其三，截至2007年2月26日，金融保险业总市值占A股总市值的36.13%，流通市值占A股流通市值的12.45%，其中的工商银行、中国银行、中国人寿均是市场走势的中流砥柱，基金对于金融行业短期内的大幅度调仓将会对市场后续走势造成极大影响，将不利于其后续的调仓操作，对于这种得不偿失的做法，基金显然不会接受。但我们也不排除基金对金融保险业内部的个股进行更替。