“近几年来西安GDP增速维持在15%左右，其投融资来源，主要是几个开发区下属的投资公司发挥的作用，比如曲江文投 （即曲江文化产业投资集团）。”一位长期为当地政府提供融资服务的投行人士说。

目前正处在“扩容”阶段的西安，除传统区县外，另有“五区一港两基地”等8个不同定位的开发区。其下属的公司往往冠以“文化投资”等各种名号，但实际上，主要运作模式依然是通过土地融资，进而进行大规模基础设施建设——相反，老牌城投西安城市基础设施建设投资集团有限公司 （以下简称西安城投），并不是当地这一轮地方政府投融资规模高速增长的主要载体。

融资新力量

上世纪90年代初，西安建立了高新技术开发区，开发区因其特有的灵活体制和市政府的充分放权，迎来了年均GDP增速30%左右的高速增长。

在高新区的示范效应下，多个开发区陆续建立：2003年，曲江新区建立；2004年，灞生态区建立；然后是国际港务区、沣渭新区。截至目前，西安已经形成了“五区一港两基地”的城市新区格局。

然而，在建立之初，开发区的主事者们却往往要面临窘迫的格局。不少开发区管委会主任，最初仅仅从市财政处带走了数十万元的启动资金，他们面临的是拆迁、四通一平、招商、办公场所、宣传等各项费用。这导致了大规模的融资需求。

开发区管委会手中掌控的资源是大量土地。西安市副市长、曲江新区管委会主任段先念在此后接受媒体采访时，自我调侃称，“曲江要开发，政府又没钱，说我是空手道专家，干脆这块地就给我，叫我做空手道去”。

通过开发商垫资等方式，曲江修建了大雁塔北广场、大唐芙蓉园等标志性建筑，周边土地地价水涨船高。坊间传闻称，2003年春节前夕，段先念找到他的地产商朋友们，“30万一亩地给你，我们好发奖金过年。”对方摇摇头说：“20万一亩还可以考虑。”

当年年底，在广场开放前三天，段先念紧急召集属下开会，宣布曲江新区的土地每亩在原有基础上一律加价50万元。

土地市场的激活盘活了曲江的整个融资链条。曲江新区管委会依托其全资控股的曲江文投进行投融资运作。公开资料显示，曲江文投2002年的总资产为600万元，去年其试图重组赛格三星（sz000068)时公开的财务数据披露，截止到2009年10月31日，曲江文投的总资产达170.52亿元，膨胀2842倍。

据称，曲江文投的资产负债比为64%，这意味着，短短7年间，仅曲江文投这一个开发区下属的地方融资平台，就已产生了超过百亿的债务。而“五区一港两基地”等8个开发区下属的平台，这期间产生了多少债务，已无从估算。

土地是运作核心

土地是这类地方融资平台的运作核心。“名义上，土地出让金需要上缴到市财政，但按照西安的规定，对于‘创业’前几年的开发区，土地出让金是全额返还的。”一位不愿具名的当地某开发区土地局人士说。

表面上看，这些融资平台并不直接与土地发生关系，比如曲江文投在名义上是一家“文化投资公司”，投资影视、传媒、会展等若干文化产业，但在其背后，土地出让金被不断的注入，使其注册资本和总资产规模迅速扩张，进而撬动了更多的银行资金。

这已经成为一项完整的 “经营城市”链条：银行资金进入后，曲江文投得以修建更多的公用设施和投资所谓的文化产业，这令其地价愈加高涨，目前，曲江新区的地价已接近每亩500万元；土地出让所得，又被进一步注入平台公司。

这项链条在其财务数字上得到了反映：由于返还的土地出让金无法计入收入，这类平台往往拥有极其庞大的资产规模和糟糕的盈利能力——除非直接进行房地产开发。曲江文投公开的财务资料显示，在2009年前10个月，该公司以其170亿元的总资产规模，仅仅实现了3683.60万元的利润总额、1021.07万元的净利润。

最初，这些平台与银行的合作通过简单的担保、抵押进行，据称，国开行陕西分行是当地进行此类合作最多的银行，其与曲江文投的首次合作始于2003年的一笔土地储备项目贷款，规模25亿，用于曲江一期基础设施的起步发展。

但在此后，土地政策制约，融资担保受限。“根据2007年3部委的联合发文，土地储备机构不得为第三方提供任何形式的担保。土地储备中心名下的储备土地不能为发展公司融资项目提供抵押担保，别的企业又没有能力为大规模的基础设施建设项目提供担保。”上述不愿具名的某开发区土地局人士说。

而银行也为这些大客户们设计出新的应对方案。据称，国开行专门为曲江文投设计了项目权益或权益质押与土地动态还款机制相结合的开发评审模式，权益质押是基于未来项目现金流的权益作为质押。

本报获得的一份当地开发区高级官员的内部讲话显示，在进行内部总结时，他们已经意识到，“平台公司债务规模高，面临巨大的还本付息压力，同时，公司缺乏经营性现金流支撑，面临财务风险。”西安市一位高层官员在会上说。

但是他们认为，目前仍然是10年难得一见的机遇，“加大融资力度，能融多少钱，就融多少钱，不要怕背利息”。

这位官员测算说，以其近百平方公里的土地面积计算，一平方公里投资50亿（一亩地300万左右），完成开发建设需要将近5000亿，而若满足年投资速度三五十亿，将需要100多年的时间！

——显然，这样漫长的等待，是不被容许的。

寂寞的老城投

“这一轮地方政府融资平台膨胀是以土地为运作核心的，从这个程度上说，西安城投的参与度不高。”上述那位长期为当地政府提供融资服务的投行人士说。

西安城投的前身是为西安市建委下属的西安市基础设施建设投资管理有限责任公司，2000年成立。

2005年，经西安市政府批准，西安城投以划入单位净资产及财政拨款75亿元进行增资，注册资本增加至85亿元人民币。

与其他地方城投公司大规模参与土地一级开发不同的是，西安城投的主要业务集中在水务、燃气、城市供热、城市道路及城市公交5项公用事业领域。

根据2000年10月西安市政府出具的“市财函2000年96号”授权书，西安市政府每年将市财政城建资金中的四项收入，即国有土地出让收入、城市道路桥梁通行费、城市污水处理费和户外广告媒体有偿使用费划给西安城投，专项用于基础设施项目投资和项目融资。

本报获得的一份数据显示，西安城投2007年和2008年的债务总额分别为220.70亿、235.64亿元，而截止到2009年6月，其债务总额为225.79亿元，其债务规模一直保持了相对稳定的态势，显然，西安城投并非这一轮地方融资平台债务高速增长的载体。

2008年年底，西安城投共获得国家开发银行等8家银行累计授信总额83亿元，其中规模最大的是国家开发银行陕西分行，授信额度34.88亿元，未使用授信额度共计42.62亿元。然而，即使是在4万亿计划实行之后，西安城投的银行负债依然未出现高速增长，在2009年年中反而出现下降。

之后，西安城投两次发行共计21亿元总额的中期票据，而上述投行人士说，这只是西安城投的常规融资方式，“这家公司的融资渠道一直比较多元化，此前就发过企业债和短期融资券，并不意味着大规模增加融资。”

(本文来源：经济观察报 作者：张延龙)