多角度解读中国银行业资金紧张
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6月初以来，银行间市场资金遽然紧张，货币市场利率飙升，银行“钱荒”的说法甚嚣尘上。持续多日的银行“钱荒”于6月20日陷入疯狂，当日上海银行间隔夜拆放利率（SHIBOR）达到史无前例的13.44%。货币市场资金紧张迅速传导至债券市场与股票市场。6月份债券发行市场遇冷，大面积企业推迟发债情况，农发行金融债与国债发行相继出现流标，国开行暂停发行金融债。二级市场债券遭到抛售，债券收益率大幅上升。6月24日，3个月、6个月银行间固定利率企业债到期收益率（AAA）分别飙升至6.12%和6.02%，均创下历史最高水平。本就孱弱的股票市场更是难堪重击，6月24日上证综指大幅下跌5.3%，6月25日盘中一度跌至1849.65点，创2009年以来最低。对此次银行“钱荒”及其诱发的金融市场动荡可从多角度进行解读。
资金面：多重因素造成短期资金供求紧张
6月份银行资金面总体确实趋紧。主要有以下原因：一是国库税款集中上缴，财政存款增加较多，形成资金回笼。4、5月份财政存款增加较多，当月新增规模分别为5224亿元和4633亿元，分别同比多增881亿元和1981亿元。二是5月份外管局加强外汇资金流入管理导致“热钱”流入减少，外汇占款增长放缓。5月8日国家外汇管理局发布《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》直接减少了虚假贸易的套汇行为，不仅使5月份出口被挤出水分、增速大幅下降，也使“热钱”流入减少。5月份银行结售汇差额为104亿美元，环比减少164亿美元；外汇占款增加669亿元，环比少增2275亿元。三是受到银行间债市加强监管的后续影响。4月份管理层掀起国内债券市场的监管风暴。债市监管风暴后，代持业务已被终止，而回购交易又有额度限制，导致借钱难度增大，加剧银行间资金面紧张。四是银行信贷大幅反弹，理财产品集中到期。据相关报道，6月份前10天商业银行信贷投放过猛，全国银行信贷增加近一万亿元。国际评级机构惠誉预计在6月的最后10天将有超过1.5万亿元人民币的理财产品到期。
心理面：市场恐慌情绪造成“钱慌”
银行“钱荒”已是众口一词，但现实来看，银行资金头寸整体并非紧张异常。银行“钱荒”更可能是“钱慌”，即市场恐慌情绪造成“自我实现”式“钱荒”。截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在六、七千亿元左右即可满足正常的支付清算需求，若保持在1万亿元左右则比较充足。整体流动性并非紧张异常，但货币市场、债券市场以及股票市场却受到沉重打击，是因为心理因素起到重要作用。即金融市场投资者人心惶惶，储户心忧存款安全，这些恐慌性心理因素打击了市场信心，加剧了银行及金融市场短期资金紧张。
众所周知，信用是金融赖以生存的基础，银行体系与金融市场的稳定有赖于存款者与投资者的信心稳定。金融的核心是跨时间、跨空间的价值交换。因此，信用中介普遍涉及期限转换、流动性转换与杠杆化经营，正规银行与影子银行概莫能外。由于经营活动是通过将短期负债转换为长期资产以实现信用创造、流动性创造的过程，信用中介难免会面临流动性风险与“挤兑”风险。金融市场波动主要受投资者心理与行为的影响。由于信息不对称与投资者非理性，市场容易出现“羊群效应”，因而投资者情绪与信心对市场平稳至关重要。总之，信用与信心是金融稳定的基础，在基本面恶化的情况下，信用与信心出问题会导致“自我实现”式的金融恐慌。
心理因素在此次银行“钱荒”及金融市场动荡中起到了重要作用。6月6日曾出现“光大银行和兴业银行千亿到期资金无法收回”的违约传言。虽然这一传言事后被澄清，但已引起市场投资者人人自危，使得资金宽裕的银行不肯融出资金，资金紧张的银行加紧融入资金，也使得银行间资金面紧张“自我实现”式加剧。据《华尔街日报》报道，四大国有银行呼吁央行在6月19日降准，以释放资金，缓解短期资金压力。但6月20日央行不仅未降准，还发行了20亿的央票。央行坚决不“放水”打碎了市场的期望，进一步加剧市场恐慌，从而造成当日货币市场利率恐慌性上涨，短期拆借利率飙升至历史最高水平。市场此后再次出现“中国银行6月20日发生资金违约事件”的传闻。6月23日，全国多地工商银行柜台、ATM、网银业务出现故障。这一消息进一步引起储户的不安。关于银行间资金紧张的报道纷纷扬扬，市场传闻此起彼伏，加剧投资者对银行股的担心，6月25日银行股普遍大幅下挫，浦发银行、平安银行等中小银行股甚至跌停，拖累上证综指当日暴跌。
政策面：央行拒绝“放水”，督促银行加强流动性风险管理
银行间短期资金面紧张，而央行坚决控制流动性投放，不肯为商业银行救急，使得银行资金短期内愈加捉襟见肘。对于银行“钱荒”，央行不仅拒绝降准、继续发行央票回笼资金，还反复重申要坚持“稳健”政策取向、严控流动性闸门。货币政策委员会第二季度例会强调“继续实施稳健的货币政策”，提出“优化金融资源配置，用好增量、盘活存量”。央行网站6月24日发出《中国人民银行办公厅关于商业银行流动性管理事宜的函》，明确指出“我国银行体系流动性总体处于合理水平”并督促银行加强流动性管理。央行坚守“稳健”、拒绝“放水”的态度与政府宏观调控的取向是一致的。6月19日，李克强总理主持召开了国务院常务会议，重点研究部署了金融支持经济结构调整和转型升级的政策措施。会议提出“把稳健的货币政策坚持住、发挥好，合理保持货币总量”，要求“优化金融资源配置，用好增量、盘活存量”。而此前，李克强总理曾多次表示要“通过激活货币信贷存量支持实体经济发展。”
在市场资金偏紧的情况下，央行没有像往常一样迅速投放流动性，而是“袖手旁观”，借以给商业银行警示与教训，督促其提高对流动性风险管理。不过，央行的“父爱主义”并非全然缺席。为缓解市场紧张心理，央行网站6月25日发文称“为保持货币市场平稳运行，近日央行已向一些符合宏观审慎要求的金融机构提供了流动性支持”。6月份最后一周，央行暂停公开市场操作。随着时点性和情绪性因素的消除，银行“钱荒”持续缓解，货币市场利率回落，债券市场呈现修复性回暖行情，股市出现反弹。
未来货币政策将坚守“稳健”，保持中性
此次银行“钱荒”与央行拒绝“放水”并非孤立事件。联系近期美国量化宽松政策退出预期升温，热钱从新兴市场撤出的国际因素，笔者认为，在美联储政策可能转向下，我国央行拒绝“放水”是避免未来发生危机事件的防御性举动。
今年年初以来，美联储内部就流露出对量化宽松政策潜在风险的担忧，引发市场对美国量化宽松政策退出的忧虑。6月19日，美联储主席伯南克在议息会议后的新闻发布会上明确表示，如果经济复苏态势能够达到预期水平，有可能在今年晚些时候削减月度购债规模，并于明年年中结束购债。虽然美国量化宽松政策的年内退出还存在一定变数，但美联储不会进一步“放水”，政策转向在不远的将来就会出现。经验来看，美联储政策变化导致美元走强会诱使国际资本回流美国。由于新兴市场和发展中国家经济与金融体系的脆弱性，美国银根收紧与美元走强相叠加会造成国际资本加速流出，从而诱发区域性金融危机。20世纪80年代的拉美金融危机以及1997年的东南亚金融危机均是如此。
在美联储政策可能转向的背景下，我国央行提前加强流动性控制是避免危机事件的防御性举动，具有多重意义：一是强化银行的资金约束，迫使其改变粗放式经营、加强自我约束，防止金融过度创新与金融自我循环；二是警示正规银行与影子银行，推动金融风险适度释放，防止风险进一步集聚、上升；三是防止释放宽松信号使房地产价格泡沫进一步膨胀；四是防止非金融企业与地方政府通过正规银行与影子银行过度融资，加剧系统性债务风险与金融风险；五是促使经济走出过度依赖投资、过度依赖资金推动并进一步加剧产能过剩的怪圈。以上五方面都是宏观经济、金融不稳定的主要来源，如果放任其进一步发展、恶化，一旦遭遇美联储收紧银根，外部资金环境的变化可能诱发我国爆发全面的金融危机。为防止经济结构性矛盾与金融风险激化为金融危机，必须着手戒除非金融企业、地方政府与商业银行的资金依赖症。
近来国家主席习近平多次强调“不一味追求经济增长速度，而是更加注重经济增长质量和效益”。在政府高层对经济减速容忍度有所提高的情况下，在“稳增长”和“防风险”之间，宏观经济政策的天平将更倾向于“防风险”。因此，为防止房地产泡沫进一步膨胀、防止宏观债务风险与金融风险进一步攀升，防范未来可能出现的金融危机，我国货币政策未来将继续坚守“稳健”，保持“中性”，不会出台降息、降准备金率的刺激政策。（国家信息中心预测部 李若愚）