2013年宏观调控将面临“三难”抉择
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高度关注财政金融领域的风险
为应对国际金融危机，2009-2010年我国政府推出了一揽子经济刺激计划，采取了积极的财政政策和适度宽松的货币政策，引发了庞大的政府投资支出与急剧膨胀的银行信贷投放。2011年，经济刺激计划带来的地方政府债务风险及潜在的金融风险引起了广泛关注，中央政府和监管层开始对地方政府债务、地方政府融资平台贷款加以治理和整顿。2012年以来，宏观经济下行风险加大，财政金融领域的风险并未因政府的关注和布防而消减，而是在继续积聚。虽然银行贷款增长受到控制，尤其是地方政府平台贷款没有继续增长，但表外融资与债券融资快速膨胀导致社会融资规模大幅扩张，地方融资平台继续通过发债和信托等非银行渠道获取大量的社会资金并继续积累债务。一方面，宏观经济的下行压力促使潜在财政金融风险逐渐暴露。经济增长的放缓与工业企业经营困难加剧会削弱政府的财力和企业的还款能力，从而使地方政府债务可持续性及银行贷款质量受到冲击。另一方面，地方政府债务仍在“滚雪球”，影子银行快速膨胀，财政金融领域风险在进一步扩大。有鉴于此，2012年12月中旬召开的中央经济工作会议在部署2013年经济工作主要任务时指出，“要高度重视财政金融领域存在的风险隐患，坚决守住不发生系统性和区域性金融风险的底线”。
1.地方政府债务仍在“滚雪球”
财政领域风险隐患主要是地方政府债务风险。2011年审计署曾对地方政府债务进行了摸底，得出的结论是：截至2010年底，全国地方政府性债务余额10.72亿元，其中银行贷款为8.47亿元，占79.01%。同期银监会公布数据显示，截至2010年11月末，全国地方融资平台公司贷款余额9.09万亿元。关于平台贷款规模，审计署的数据与银监会的数据相差并不大。2011年以来，银监会开始对银行平台贷款加以治理和控制，所以平台贷款规模保持稳定，基本没有增加。据银监会数据，截至2012年9月末，地方政府融资平台贷款余额为9.25万亿元，与上年同期基本持平。
尽管地方政府融资平台通过银行贷款渠道获得资金受到控制，但仍通过发行债券及信托等直接融资渠道获得大量社会资金，地方政府债务仍在扩张。2012年以来，伴随“稳增长”政策不断出台，地方政府投资重新兴起，但融资方式却发生大的转变，贷款渠道的重要性下降，债券、信托等直接融资渠道的重要性上升。2011年地方政府自行发债试点启动，作为地方融资平台主要直接融资工具的城投债发行规模大幅扩张。中央结算公司数据显示，2012年全年地方政府债发行2500亿元，较上年增加500亿元；银行间债券市场发行的城投类债券累计达6367.9亿元，较2011年增加3805.9亿元，同比增长148%，增幅较上年同期扩大120个百分点，城投债发行量占银行间市场当年发行总量的比例达11%，较上年同期上升7个百分点。除发行债券外，地方政府通过信托渠道获取资金也增长显著。2012年四季度末，信托公司政信合作项目余额5016亿元，较上年增加2479亿元，增幅高达97.7%。
2.政府财政收支矛盾加剧
在地方政府债务规模持续扩张的同时，政府“减收、增支”压力大，财政收支矛盾在加剧。2012年以来，在经济持续下行过程中，财政增收压力上升。全年全国财政预算收入累计增长12.8%，比上年同期回落12个百分点，其中税收收入累计增长12.1%，比去年同期回落10.5个百分点。与此同时，财政支出增长相对较快。全年全国财政预算支出同比增长15.1%，比去年同期回落6.1个百分点，但高于同期财政预算收入增幅2.3个百分点。
地方政府土地财政收入锐减，2012年国有土地使用权出让收入28517亿元，比上年下降14%。2012年前三季度全国36个省、自治区、直辖市、计划单列市中，除天津、山西、海南、贵州、陕西、青海6个地区土地出让收入同比增长外，其他30个地区均出现不同程度下降，其中西藏、大连、宁波、青岛4个地区土地出让收入降幅超过了50%。近年来，土地出让金一直是地方政府的重要收入来源，全国土地出让收入锐减让捉襟见肘的地方财政更加不堪重负。经济增速放缓带来税收下滑，而土地出让收入减少又影响了地方财政的预算外收入，地方财政压力将日益凸显。
伴随经济增长减速，政府“减收、增支”的压力将进一步加大。经济增长放缓不利于税收收入增长。地方政府土地财政将受到中央政府坚持房地产调控与房地产开发投资低迷的抑制。与此同时，为实现“稳增长”政府需要结构性减税从而影响税收增长，而政府投资、政府改善民生的公共服务支出、促进经济结构调整等刚性财政支出需求不断增加，未来财政收支矛盾势必进一步加剧。
3.中国式影子银行风险在积聚和暴露
影子银行可谓“有实无名”的银行，即游离于正规商业银行体系之外，（无银行之名），但从事与商业银行相类似的信用中介活动（行银行之实），却不受监管或几乎不受监管的金融实体和金融活动。中国式影子银行主要有三方面构成：一是商业银行系统内的影子银行业务，主要是理财产品、委托贷款、未贴现银行承兑汇票等表外业务。二是具有融资功能的非银行金融机构，主要是信托公司、金融租赁公司、财务公司、小额贷款公司和典当行等。三是具有融资功能的非正规金融活动，主要为民间借贷和私募基金等。其中，前两种仍处于金融监管体系之内，但受到的监管程度与商业银行资产负债表业务的监管存在差异。而后一种则游离于金融监管体系之外。
近两年，银行理财产品发行规模快速扩大，2010年发行规模为7.05万亿元，2011年达16.49万亿元，2012年进一步攀升到24.71万亿元。截至2012年末，银行理财产品余额达7.1万亿元人民币，超过信托业、保险业的资产规模。借力“银信理财合作业务”，我国信托业自2009年以来也飞速发展。2009-2012年信托公司全行业管理的信托资产规模，已经连续4个年度保持了50%以上的同比增长率，2012年达7.47万亿元，超过保险业的规模。伴随银行理财与信托业的强劲发展，社会融资规模中的表外融资（委托贷款、信托贷款与未贴现的银行承兑汇票）也明显放量。2012年下半年表外融资增加2.68万亿元，增加规模的33.6%，比上年同期多增1.98万亿元。2013年一季度表外融资增加2.02万亿元，同比多增加1.33万亿元，占同期社会融资规模的32.8%。
在正规金融内部的“影子银行”持续膨胀的同时，以民间借贷为主的非正规金融“影子银行”风险在暴露。2011年底以来，民间借贷市场风险开始暴露，温州、鄂尔多斯、山西神木等多地出现民间借贷资金链断裂的情况。正规金融“影子银行”的风险虽未暴露，但也是巨大的隐患。一方面，银行理财产品风险具有隐蔽性和不确定性，一旦出现理财亏损或表外融资无法偿还，银行为避免声誉上的损失，可能会动用表内资金来偿还理财资金，使表外风险转移至表内。另一方面，我国信托业仍以融资信托为主导模式，大量社会资金通过信托业流向地方政府融资平台、房地产、工商企业等实体行业，在经济下行风险加大与企业经营困难的情况下，面临较大的偿付风险。近年已出现多个爆发兑付危机的信托项目。
4.商业银行不良资产风险上升
自2003年国有商业银行相继实现坏账剥离、国家注资、股份制改造以及上市以来，我国银行业的不良贷款和不良贷款比例总体保持“双降”，但其间也曾出现三个“微增”期。一是在2004年由于宏观调控，出现了第一个不良微增期，但同期不良贷款的剥离因素掩饰了新增不良。二是2008年末国际金融危机期间，但政府推出的一揽子经济刺激计划很快逆转了这一趋势。三是2011年四季度至今，伴随经济增速放缓，不良贷款余额持续小幅反弹。2012年四季度末，商业银行不良贷款余额为4929 亿元，比上季度末增加141 亿元，比上年末增加650 亿元。
理论与实践均表明，银行业资产质量与宏观经济周期有较强反向相关性：在经济上升期，信贷资产质量通常表现较好，这不仅是因为贷款规模扩张带来的稀释效应，更因为企业效益良好所产生的较好还款能力。相反，在经济下行时期，银行业的资产质量通常表现欠佳，不仅呆坏账会增加，而且贷款的逾期情况会比较严重。银行资产质量问题也会由此进一步凸现出来。目前疲弱的宏观经济和企业盈利状况使银行资产质量面临的压力明显增大。计量表明，我国单位GDP下降会导致银行业不良率提升0.35%-0.5%，当经济增速低于6%时，银行业不良贷款规模会出现较为明显的上升。如果经济增速继续下行将进一步压缩企业的盈利能力，并不断侵蚀其偿债能力，就会造成不良贷款继续上升。
目前，财政风险与金融风险相互交织，地方政府债务风险、中国式影子银行风险与商业银行不良风险相互交织。政府已认识到这一问题，并开始着手布防与整顿。防控财政金融领域的风险将是2013年经济工作的一项重点内容。而“防风险”的要求也将影响到宏观调控取向与货币政策的执行。2013年宏观调控面临的将是“稳增长”、“控通胀”与“防风险”的“三难”抉择，货币政策应坚守“稳健”，总体保持“中性”，在保证社会资金平稳供应的同时，有效防范金融风险。（国家信息中心预测部 李若愚）