央行货币政策灵活性自主性增强
|
|
8月，中国一系列宏观经济数据显示出整体形势更加趋冷，但央行为何迟迟未动用存款准备金率？事实上，在中国经济和流动性面临拐点的大背景下，央行货币调控思路和货币政策操作手法正在发生改变。
中国货币增长方式和政策传导机制正在发生实质性变化。外汇占款作为基础货币创造的机制将会弱化。实际上，2011年三季度这个转折点开始了。今年上半年新增外汇占款仅为3026亿美元，不及去年同期增量的15%，期间甚至出现过两次负增长，货币流动性出现了一定程度的“漏损”，外汇占款作为货币增长来源的重要性将下降，甚至负贡献，中国利率市场化正在迎来关键的时间窗口。
为什么今年以来调整存款准备金率的“微调控”没有影响流动性？是因为中国“货币池”机制出现了两大变化：首先，是人民币由“单边升值”转变为“双向波动”，甚至出现贬值预期。BIS最新公布数据显示，今年7月人民币实际有效汇率指数为108.52，较6月环比跌0.1%，为连续第二个月回落，这其中兑美元贬值趋势明显，8月人民币对美元已经贬值0.28%，今年以来人民币对美元贬值0.77%。
其次，是跨境资本由“单边流入”转向“双向流动”。2012年上半年，资本和金融项目由上年同期顺差1959亿美元转为逆差203亿美元。资本跨境流动已经从单边顺差转成“双向流动”，去年四季度和今年二季度，资本与金融账户加上净误差与遗漏项目，分别出现481亿和714亿美元的逆差。与此同时，上半年我国跨境收入同比增长12%，支出增长24%，由于流入增速慢于流出，导致跨境收付顺差减少53%。
当前，新增外汇占款出现了罕见的弱增长和负增长的局面，预计全年新增外汇占款1万亿左右，大大低于历史平均水平，这意味着中国货币创造主渠道面临宏观拐点，这对央行的传统货币政策是新的挑战：尽管央行不必如以往那样，通过不断提高存款准备金率和发行央票来“冲销货币”，减小了冲销和财务成本，但央行也将无法再借新增外汇占款而维持低利率，市场利率将逐渐回归到接近自然利率的均衡状态。
近期，市场一直寄希望货币当局调整存款准备金率，不过，降准未必有效和对症。央行有两个主要的流动性调控工具——存款准备金率和公开市场操作。过去，存款准备金率在吸收过多的流动性上发挥了主要作用，调整存款准备金率主要集中用于吸收银行体系中过多的美元，而当下的现实情况是，在美元短缺和外流的情况下，降低存款准备金率也难以根本改变货币渗漏的情况，央行正在扭转只能通过高收益率来吸引商业银行购买央票的“对冲模式”，而选择在公开市场上通过逆回购等方式更加灵活地来“回吐货币”。越来越频繁的逆回购操作使得回购操作和逆回购操作之间的利差不断缩窄，并能够引导短期市场利率的形成及货币市场的利率走向。因此，在利率市场化快速推进的大背景下，逆回购利率正在成为一个央行用以引导市场利率走向的政策目标利率。
国内金融机构也开始使用利率化杠杆，对外汇流动进行有效“截留”，而这正是央行在二季度货币政策报告中所提出的，希望“引导金融机构用好利率浮动定价权”的具体体现。7月13日建行开始下调外币存款利率，随后中行、农行和工行也分别下调了美元、欧元的外币存款利率，各个期限的利率均有调整，降幅在25%以上，缩小了境内外外币存款的利差，利差的降低某种程度上降低了外汇资产的吸引力，放缓和减少了“资产外币化”的速度和规模，数据显示，8月末，新增外币存款26亿美元较上月明显收窄，说明这种利率引导的作用更加直接和有针对性，进一步放大了政策放松的预期效果。
当然，公开市场上的逆回购和下调外币存款利率并非真正意义上的利率市场化，但如果联系之前的贷款下行浮动区间扩大，债券市场的扩张，以及中央银行利率调控机制的完善等举措的话，就可以看出央行正在向利率市场化逐步靠近的政策意图。
中国面临着货币政策由“被动”转向“主动”的时间窗口，这也预示着央行货币政策中间目标正趋向多元化，中国金融领域深层次改革正在加快：有序推动债券市场对外开放，增强微观主体利率敏感性，不断推动金融工具产品的创新，积极促进相关金融衍生产品的发展。毕竟利率市场化过程本身就是一个金融改革和创新的过程。（张茉楠 国家信息中心、中国国际问题研究基金会研究员）