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华鲁恒升:三聚氰胺延伸产业链,公司进入产能释放阶段
华鲁恒升 600426 基础化工业
公司于9月6日发布公告,拟出资4975万元收购德州德丰化工有限公司与三聚氰胺生产相关资产。德丰化工现有年产1万吨三聚氰胺生产装置,公司计划分两期建设10万吨三聚氰胺装置。
三聚氰胺市场空间大,将保持较快增长。三聚氰胺主要下游为层压板、粘合剂、涂料等领域,09年全球三聚氰胺产量180万吨,其中我国产量50万吨,占全球的27.8%。随着森林禁伐和木材加工业的发展,全球三聚氰胺需求将保持较快增长;未来我国环保要求趋严和下游需求增长,将推动三聚氰胺需求保持15%左右的增长。
我国三聚氰胺出口强劲。2011年1-7月,我国三聚氰胺出口10.85万吨,同比剧增57%。平均每吨三聚氰胺消耗尿素约3吨,出口三聚氰胺可规避我国尿素出口限制政策。预计未来我国将成为全球最重要的三聚氰胺生产国和出口国。
三聚氰胺延伸公司产业链、提升抗风险能力和盈利能力。投资三聚氰胺项目,有利于公司部分消化尿素产能,根据季节和市场行情灵活调整生产负荷,抗风险能力和盈利性得到提高。公司新建三聚氰胺产能10万吨,可消化尿素30万吨左右。公司原材料成本优势突出,按目前山东三聚氰酸出厂价格9200元/吨计算,预计毛利率20%以上。
新产能陆续投放,公司业绩进入释放阶段。公司16万吨己二酸项目预计在11月左右投产,按目前18700元/吨出厂价计算,公司毛利率在30%以上。公司己二酸项目具有一定的成本优势和渠道优势,即使未来己二酸行情转淡,仍可获取合理利润。未来公司可能再上马16万吨己二酸产能,长期内将通过向下游延伸的方式消化40%的己二酸产能。公司5万吨乙二醇项目近期将投料试产,考虑5万吨规模不高、公司催化剂技术实力和工程化经验,预计投产难度不大。如果公司5万吨项目成功,并最终放大至30万吨的规模,公司业绩和估值将大幅提升。
按照目前乙二醇价格9950元/吨,毛利率可达到40%左右。
2012年公司醋酸产能将从35万吨提高至80万吨,公司作为全球生产成本最低的企业之一,未来有望成为行业寡头企业。公司通过向醋酐、醋酸乙烯、EVA树脂等下游延伸,提升盈利性。上半年公司醋酸毛利率达到18.91%,同比大幅提高了6.1个百分点。
预计公司11-13年EPS为0.50、0.77、0.93元,按最近9.83元的收盘价,对应PE为19.54、12.76、10.58倍。公司水煤浆技术带来了巨大的成本优势、多联产和柔性生产带来了较强的抗风险能力、产业链向高端发展提升公司产品档次和业绩成长性,维持公司买入评级。（金元证券杨杰）