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上周央票发行利率上行一度引发市场加息担忧升温。但在我们看来，在短期内国内外经济形势仍有诸多不确定性因素的背景下，三季度未来时间的货币政策依然处于沉默期，流动性行情继续成为近期债券市场主题。而由于前期流动性宽松的局面已经暂告结束，近期的一波反弹行情也画上了句点。
正如我们所预判的，7月加息之后，三季度货币政策进入沉默期。进入8月，债券市场出现了一波短暂的反弹行情，受到避险情绪以及流动性渐宽的双重推动，各品种债券，特别是短期品种的收益率均有一定程度回落。但上周央票发行利率上调引发了市场的加息预期，却实实在在地掀起了一番小波澜。
事实上，上调央票发行利率不足为奇。据统计，11月份第四周至年底的6周时间里，总到期资金量仅为70亿元。而从历史经验看，这往往又是资金面最为紧张的时刻，所以央行从平滑资金面、稳定市场情绪的角度出发，有必要从本周开始进入一个央票，特别是3月期央票，发行放量的过程。前几周，在央票一二级市场存在利差倒挂的前提下，承担资金回笼任务的主要工具是正回购，而上周央行上调全部三个期限的央票发行利率，则缩小了央票的一二级市场利差，为之后央票放量做好了准备。
至于加息预期，1年期央票对于定存利率的绝对领先性早在去年10月央行进入加息周期时就已经打破，因此，不应再单纯依靠一个指标来判断加息，将市场环境结合起来的做法显然更为合适。我们认为，在当前通胀见顶、经济面临超预期减速的局面下，不应再轻言加息，前期央行加息节奏从2个月一加变成3个月一加，也可以在一定程度上说明这个问题。本周二，一年期央票发行利率与上周持平，再次说明央行没有急切加息的想法。
从月初央行发布的二季度《货币政策执行报告》的表述来看，央行认为经济增长动力依然较强劲，并强调中国经济面临较大的长期价格上涨压力。因此，可以断定加息是肯定还会到来的，预计下一次1年期央票发行利率提高的信号意义将更为强烈。
从历史上看，4月份加息前，3月15日1年期央票发行利率上升了20.2个BP；7月份加息前，6月21日和28日，1年期央票发行利率分两次上升了19.24个BP。那么如果央行再一次提高央票发行利率，使得一年期央票发行利率高于一年定存利率20BP左右，再次加息的概率将会大大提高。