□中证证券研究中心 丛榕

虎年首周A股先抑后扬，沪深股指累计涨幅均略微超过1%。虽然制度革新迈出重要一步，但市场仍然维持指数震荡、个股活跃的“二八”特征。我们认为，政策顶和业绩底的双向界定依然有效，轻指数重个股是重要的操作思路，区域和产业结构调整将为题材炒作提供源源不断的素材。

个股行情事出有因

大盘蓝筹平稳震荡、题材概念热火朝天，虎年首周A股几乎继承了牛年末尾的所有特征。2月22日至26日，申万大、中和小盘指数分别上涨了0.37%、5.02%和4.98%，这表明资金对大盘股缺乏热情，关注重心依然放在个股上：区域概念中的海西、成渝、新疆接替海南和上海，成为新崛起的区域宠儿；此外，通信电子、信息软件、军工重组和抗旱节水等概念也颇受追捧。

事实上无论从制度还是行为层面，大盘股都理应有所表现：首先，春节后融资融券和股指期货开户正式启动，股票市场迎来制度变革。融资融券标的物上证50和深成指成分股、股指期货的标的指数沪深300的成分股，覆盖了A股市场所有的大盘蓝筹，这些股票将获得一定制度溢价。

其次，我们长期跟踪的资金偏好系统显示，2月26日资金对上证50指数的偏好仅为12.49%，采用历史成分计算的申万小盘股对大盘股的估值溢价达到316%。从资金偏好上看，投资者对大盘股的偏好创下2006年以来新低，小盘股相对大盘股的估值溢价也接近四年最高点。大盘股存在阶段性相对走强的机会。

但是，制度和技术层面的支撑只能暂时勉强对冲“就差钱”的压力。一方面，宏观流动性收紧是大势所趋。春节以后市场预期央行将逐渐加大回笼力度，尤其是3月份到期量资金为今年月度峰值，准备金率和央票利率都存在继续上调的可能，同时，银监会出台的“三个办法一个指引”规范了信贷资金方向，确保了资金流入实体经济。

另一方面，主力资金余钱不多。根据银河证券基金研究中心测算，2月12日至2月25日，样本全部基金平均仓位82.65%，对比2月11日仓位上升2.02%，股票型基金平均仓位85.60%，提高2.09%。

我们认为，短期内如果货币政策仍然处于数量紧缩而未见利率调整，大盘股将一直受到货币政策压制，指数上升空间有限；相反，新技术新产业、区域和送配概念的股票将继续如火如荼。

结构调整制造题材

综合考虑全球风险偏好和国内动态，我们认为中短期内经济结构调整都将继续为A股提供题材资源，这包括区域振兴、新技术和新产业的产业升级以及消费升级。

对于区域概念，我们认为，随着受益地区不断涌现，区域板块的整体行情将边际递减，普涨格局打破之后是个股分化，真正受益的个股将脱颖而出。对于欠发达地区，亟待解决的问题是基础设施建设薄弱和资源得不到合理利用，因此区域内的基建、资源以及涉及运输的上市公司机会更大。

对于产业升级，我们预计，结构调整的重点是三农和战略性新兴产业，看好现代农业、节能减排、电子信息、生物制药、新能源和智能电网、新材料、装备制造业等产业的发展。

对于民生保障和消费升级，我们看好医药、汽车、旅游和房地产上游。建立温和完善基本医疗保障制度和国家基本药物制度将大大促进人民群众药品和医疗服务购买力，优秀医药生物上市公司具有穿越周期的力量；另外，住房问题也将成为民生问题中的焦点，保障性住房政策将被高度重视。而保障性住房的大规模开工建设有利于拉长房地产上游行业的景气周期。

风格转换尚缺“天时地利”

□中证证券研究中心 李波

伴随小盘股的持续走强和大盘股的按兵不动，截至2月26日，我们测算的核心大盘股资金偏好程度继续下探至12.49%，显著低于14.52%的理论下限，成为2006年以来的最低值。

新低数据的出现,一方面表明当前市场热点依然在小盘股，另一方面,则反映核心大盘股的资金偏好程度已经具备较强的向均值回归的动力，这可能令大盘股扭转持续疲弱的走势。此外，小盘股相对大盘股的估值溢价水平也达到历史高点，大盘股的低估值优势也有望令其出现补涨。与此同时，国信证券根据相对强弱方法计算的结果也显示市场风格指针已处于转换的关键时点，大盘股投资机会随时可能出现。

从上周五个交易日的表现来看，周三钢铁板块的强势上攻、周四房地产板块的全线飘红，都在一定程度上表明市场对板块估值和安全边际的认可。银行板块方面，大行再融资方案的逐渐明晰，已令银行再融资的负面影响基本消化；而融资融券和股指期货的临近，也有望令银行股走出低迷，步入上升通道。

极端统计数据的出现和权重板块的蠢蠢欲动，表明市场风格转换似乎箭在弦上；不过，从当前的市场环境来看，风格转换成功完成尚欠火候。

首先，风格转向大盘股需要有充裕的资金推动。根据银河证券基金研究中心分析师刘志晶的测算，截至2月25日股票型基金、偏股型基金和平衡型基金的平均仓位分别为85.60%、81.82%和72.19%，均较节前明显提升。而新股的发行仍然分流着市场资金。基金高仓位以及新股扩容的压力，降低了大盘股集体启动和风格成功转换的概率。

第二，大盘股上涨需要催化剂，而融资融券未必胜任。有分析人士认为，为了能够参与股指期货的投资，机构必然要配置一定比例的权重指标股，以增加参与股指期货投资的主动性，这就导致在股指期货推出前期，作为融资融券和股指期货重要标的的大蓝筹股将被市场提前完成“抢筹”，从而有望触发市场发生风格转换。不过从海外市场经验来看，在股指期货推动市场上行的过程中，日本和德国市场的大盘股收益率表现为更高，美国和台湾市场则是小盘股战胜大盘股。可见，股指期货推出本身并不能够给大盘股带来实质性影响，股指期货行情难有鲜明的风格特征。

总之，尽管大小盘表现的偏离程度不断加深，但是风格成功转换所需的资金动力和市场土壤还需继续酝酿，直至出现大盘股的“天时地利”。