□招商期货 孙敏涛

1月份以来，尽管宏观面低迷及库存不断增长，但铜价仍保持强势，其中最主要原因就是指数基金大幅增仓。然而相关数据显示，非商业(传统商品交易顾问基金即CTA)净空单也接近历史最高点。铜市再次上演指数基金和CTA基金之间的PK。

CTA基金净空单近历史记录

1月全球宏观经济数据继续恶化，尤其是欧元区11月失业率达7.8%，美国12月数据达7.2%，预计高企失业率将会继续压制欧美消费需求。经济合作与发展组织(OECD)公布的11月份6个月领先指标显示，主要发达国家 (G7)领先指标11月降至93.3，较上年同期下降7.7点，也低于10月修正后的94.8，金砖四国(巴西、俄罗斯、印度和中国)11月份领先指标分别为136.6、144.8、167.4和283.4，比上个月下降1、6.3、1和6.4点，显示了至少到今年5月全球经济都将继续恶化。

近期国际上一些大金融机构在4季报公布之际负面消息不断，公开报道显示德意志银行预估第4季亏损高达48亿欧元(63亿美元)，花旗集团4季亏损83亿美元，并继续寻求出售资产，美国银行要求政府注资200亿美元，并担保1180亿美元资产，以协助该公司并购美林及防止金融危机扩大。

在不断恶化的宏观基本面下，伦敦铜库存尤其是在美国的交割库库存也在不断上升。截止到1月20日，LME铜库存达409100吨，时隔五年再次突破440万吨关口，仅在1月份就增加6.9万吨。

面对如此低迷的基本面，CTA基金净空单不断在COMEX铜上增持净空单量。最新CFTC报告显示，截止1月13日CTA基金净空单达到23106手，比2008年末增加了3661手。

指数基金继续看好后市

据公开报告显示，美国两大商品指数——标普高盛商品指数和道琼斯AIG商品指数在上半月都上调铜持仓比率，从而带动了铜价上涨。

以后者为例，道琼斯AIG商品指数从1月6日开始调整仓位，到1月15日结束。具体而言，该指数基金将铜的仓位比率从2008年年底的4.5%提高到7.3%。上一次该指数基金调仓发生在2008年8月13日，仓位比率为7%，指数基金调高铜的持仓比率即表明其看好远期铜价。

该指数基金2008年3季度末持仓规模大约有350亿美元，4季度下降30%。这样如果不遭遇明显的赎回或者购入，预计2008年年底该指数基金规模大约降至245亿美元。在此基础上，将铜的持仓比率提高2.8%，大约会给铜市带来6.86亿美元买单，这与摩根大通预计的6.34亿美元的买量相仿。说明该指数基金在2008年4季度爆跌当中总体仍保持稳定，没有遭受大规模赎回。

指数基金可能再度胜出

CFTC从1986年开始公布期货交易头寸报告，2007年才开始单独公布指数基金持仓状况，但直至目前公布的指数基金持仓状况仅限于农产品(13.81,0.06,0.44%)。在总体头寸报告中，CFTC将指数基金和商业套保盘都归在“商业头寸当中”。

商品指数基金在本世纪初才开始成立，回顾历史，可以发现商品指数基金在成立初期就展开了与传统的CTA基金的对决，并且取得明显胜利。铜方面，2001年11月份CTA基金净空单达到了历史最高位—26769手，随后在铜生产商集体减产作用下，大幅斩仓成就了前一轮牛市大底。2002年10月和2007年2月CTA基金在COMEX铜市场上净空单超过2万手，随后都迸发了一轮斩仓盘，最终造成铜价阶段性大幅上涨。

目前CTA基金净空单再次超过2万手，但铜价却在指数基金调仓行情结束之后仍然保持强势。从操作手法上看，CTA基金存在止损理念，操作更为灵活，当然资金实力也相对薄弱，一旦做反，止损非常坚决。指数基金则非常稳定，止损动力几乎没有。

行情上预计春节后，各国政府救市行动，尤其是在通讯、交通、电力和汽车行业的救助与投入上将会在2-3月份给铜消费带来实质性买盘，加上目前市场资金充裕，中国库存依旧紧张，市场继续上涨可能较大。预计这次对决终指数基金再度胜出可能性相当大。