由于担忧全球经济前景、国内通胀的不确定，以及上市公司盈利增长可能出现大幅下滑，尽管国际油价出现大幅回落，但A股最近三周依然出现持续回落。至周二收盘，沪综指再创2006年12月下旬以来的新低，沪深A股加权平均市盈率回落到18.92倍，创下1995年2月以来的13年新低。我们认为，近期股指急速回落主要源于市场买方惜买，而经济形势的恶化又是导致这一情形产生的原因；但股指的大幅回落已逐步构成了新的机会。

买方缩手的原因

从推动市场回落的主要因素来看，随着股指不断下行，买方的谨慎打破了原有市场的弱平衡，导致了市场出现进一步的探底。以下两个方面表明了买方的谨慎：一是市场成交继续萎缩。7月21日以来，市场连续三周出现成交的萎缩。以前周(7月28日-8月1日)为例，A股市场的成交量仅有3139亿元，环比继续萎缩近两成，全周的换手率也达到了近期最低的5.4%。这周参与交易的账户数只有1032万户，环比再降5.6%；二是股票、基金新开户数大幅萎缩。前周A股新增开户数只有18.2万户，环比再降6.4%，基金开户数仅1.9万户，环比亦下降了1.2%。这两个数字已较市场活跃时的2007年平均周开户数分别大降了72.2%和82.4%。

那么，买方谨慎的根源又来自何方？其一，PPI创12来新高，三季度中小企业的生存将继续经受考验；其二，CPI会否被PPI拉高，通货膨胀前景堪忧；其三，内需增速面临回落压力，资本品或面临戴维斯双杀。

8月11日，国家统计局发布2008年7月PPI数据，同比10.0%的增幅创下了12年来最高点，这也是中国的PPI数据连续第7个月被高位刷新。细观PPI构成各项，原材料、燃料、动力购进价格15.4%的增幅首当其冲。按之前公开的统计数据，中国7月原油出厂价格同比上涨41.2%，较6月的 35.9%再增高5.3%。7月成品油中的汽油、柴油和煤油出厂价格分别同比上涨32.6%、21.5%和29.4%，也分别大幅高过6月的10.4%、 12.2%和15.5%。7月份的PPI数据反映了中小企业成本压力剧增，从一个角度解释了中小企业大面积面临窘境的原因。

投资者可以乐观的理由

从另一方面看，目前市场估值已经反映了经济前景的不确定性。沪综指从6125点回落到目前2450点左右，市场的估值达到最近13年以来的新低水平。目前A股平均市盈率已经降至18.92倍。从主要指标股的估值水平来看，沪深300成分股的平均市盈率为18.60倍，上证50成分股的平均市盈率为17.47倍。

目前市场18.92倍的估值水平不仅低于2005年1000点时的市盈率水平（2005年6月6日沪综指跌破1000点时，A股市盈率为19.96倍）；而且创下1995年2月以来的13年新低（1995年2月17日，沪综指收在533.76点，市盈率为18.21倍）。从极端的情况来看，目前市场18.92倍的估值水平，距离A股市场最低估值水平15.3倍（1994年7月29日，沪综指收盘333.92点）不到20％，而上证50指数目前估值距离该数值更是仅10％左右。

从国际对比来看，美国标普500指数的市盈率水平为25.85倍，远高于A股和沪深300成分股的水平。此外，描述主要成熟市场国家的摩根士丹利资本国际全球指数的平均市盈率水平为14.95倍，考虑到2008年上市公司的业绩增长，A股动态市盈率水平与之也十分接近。

总之，经济运行正在逐步解释股市下行的原因，但市场的快速回落已经较为充分地反映了目前中国经济的困境，而且也在相当程度上反映了未来中国经济可能遭遇的困难。

对比历史可以预知未来，目前市场的大幅回落距离底部已经非常接近。所以，在目前投资者普遍感到恐惧的时候，聪明的应对策略显然是：其一，对中国经济保持信心，对中国股市保持信心；其二，给股市予耐心。股市如同四季，有春夏秋冬，有新陈代谢；其三，显然的是，中国股市（包括A股、B股、H股）已经开始出现了一些显著的机会，出现了一些显著折价交易的优势公司股票，这时值得投资者以长期眼光来进行关注的。(中证投资 徐辉)