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宝钢分离债:含权价值很高 优先配售成本低
中国发展门户网 www.chinagate.com.cn  2008 年 06 月 19 日 
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此次发行向无限售流通股股东优先配售,可配售的份额最高可达99.98%,留给网上网下申购的比例很少。目前来看,在申购的这段时间里没有新股发行,预计本次可分离债的中签率会很低。

此次发行优先配售比例为1.78,投资者参与优先配售所获可分离债的面值(按100元计)仅占到所投入资金总量(股票成本按权证的行权价来计算)的比例为14.24%左右,这一比例远远高于最近发行的可分离债。

权证方面,我们假设权证处于平价水平,按照正股的历史波动率(57%)来定价,则权证的理论价格为2.131元,每张可分离债含权证的价值为34.1元,含权价值明显高于国电、康美,与石化相当。如果老股东参与优先配售的话,单位资金获得权证的价值要远高于最近发行的可分离债。

理论价值

假设无风险收益率为4.14%,分别对可分离债的纯债和权证定价,可以得到:

(1)用未来现金流贴现的方法对纯债部分定价。考虑公司由集团担保,给予到期收益率区间为5.8%-6.2%。若票面利率定为0.8%,计算出可分离债的纯债价值应在73.61元-75.26元。(2)按照BS模型对权证部分定价。假设正股历史波动率为57%,若按正股18日收盘价(10.92元)来计算,权证上市参考价为1.607元,溢价率为43.9%。新权证的隐含波动率一般都会远高于正股的历史波动率,参考同为大盘权证的石化CWB1和条款比较相似的国电CWB1,我们预测上市后权证的隐含波动率能达到90%以上,对应的权证理论价值为2.515元,溢价率为60.53%。

投资建议

综上分析,我们认为,宝钢可分离债的含权价值很高,优先配售成本又低,建议老股东积极参与优先认购;由于中签率可能很低,网上网下申购收益有限。

我们仍然认为,债市在下半年可能会小幅震荡下滑。在纯债投资策略上,对于需要配置中长债的机构,如果市价低于74元,我们建议“买入”。

最近一段时间,正股市场出现大幅下跌,但是权证市场的成交仍然比较活跃,大部分认购权证比较抗跌,明显超越正股,尤其是新权证。宝钢权证的盘子较大,有石化CWB1的先例,而且市场上钢铁权证的估值水平向来都不高,所以我们给予的波动率并不高,建议投资者降低预期。根据目前的股价,我们给出的权证目标价位是2.515元,如果权证打开涨停,应及时减仓。

来源: 上海证券报

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