田俊荣

2008年5月27日，中国建设银行发布公告称，美国银行将根据与汇金公司于2005年6月17日签订的协议行使认购期权，以每股约2.42港元的行权价格从汇金公司购买60亿股建行H股，计划于2008年6月5日完成相关的股份交割。而6月4日，建行H股股价为6.78港元。于是，有人以现在的高股价为依据，指责这是“贱卖”。对此，建行新闻发言人席德炎近日明确表示，这种“贱卖论”是对市场运作的严重误解，与美国银行的期权安排科学合理，风险与收益对等，是坚持实事求是、大胆创新的产物。

贱卖论搞错了因果关系和本末关系

上市后股价表现越好，其与IPO(首次公开发行)时的差价就越大，给人的印象似乎就是拿到IPO价格的投资者得到的便宜就越大，有人还称之为无风险套利，这就是所谓“贱卖”的全部证据。

“照这种逻辑，国有银行上市后股价最好不要涨，这样就没有差价，国有资产就没有流失；如果股价跌破发行价，国有资产还会有净收益。这种逻辑显然是讲不通的！”席德炎说。

期权安排科学合理，是实事求是、大胆创新的产物

按照当初的协议，在IPO以后，美国银行按公开发行价格加一个逐年累进的利率，拥有从汇金公司购买股份的期权，其最终持有建行的股份可达19.9%。为保护国家利益，规定行权价最低不能低于净资产的1.2倍。折现计算，美国银行入股的加权平均价格相当于建行净资产的1.7倍以上，这个价格就是当时发达国家银行股价的平均水平。此外，对美国银行持股占比、锁定期和行权都作了严格的限制。比如此次增持的60亿股，未经建行书面同意，美国银行在2011年8月29日前不得转让。

“事实证明，汇金公司与美国银行之间的期权安排是科学合理的，是风险与收益对等的，是坚持实事求是、大胆创新的产物。”席德炎说。

他分析说，期权安排实施后，有力地推动了建行IPO的高位定价，达到了净资产的1.96倍，不仅超过了此前上市的中资银行(1.6倍以下)，而且赶上了当时世界前10位最先进银行的平均水平。上市后，建行的股价一直比较平稳，虽然也有波动，但抗跌性很强，主要原因是建行的改革发展和经营管理得到认可，其中也有与战略投资者的长期合作安排的因素。

通过期权的安排，美国银行和建行还更紧密地成为利益共同体。自入股建行以来，美方每年派出50位以上的业务和管理专家到建行进行战略协助。2006年8月，美国银行在有买家出价为净资产2—3倍的情况下，以净资产1.35倍的价格将美银亚洲出售给建行，帮助建行快速搭建起在港澳发展零售业务的平台。

美国银行获得较高回报是因为它承担了投资风险

席德炎说，美国银行的投资获得较高回报，在成熟市场人士看来非常自然：一是它承担了投资风险，做出了正确决策；二是它投入最早，获取了时间价值；三是它贡献了无形资产，即先进的管理和技术；四是它同意竞争回避，把零售网点转移给建行；五是承诺全力配合建行的海外发展战略。“尽管不少投资机构羡慕美国银行，但没有听到国际上任何投资者说美国银行发了不义之财。”

“现在看投资建行非常划算，但当时远不是这样。”席德炎回忆说，建行重组和准备上市时，在港上市的国有企业普遍发生了跌破发行价的情况，一些公司上市时的价格仅相当于净资产。建行将发行价格两次调高时，受到很大压力，包括一些香港的大财团在第二次调价后都撤回了订单，市场有传言说建行不知天高地厚，有可能发行失败。可见，美国银行当初入股的确面临着一定的市场风险。

建行每赚10元，国家可得到8.5元

“建行的股价上涨后，当然所有的股东都受益，而国有股东因其占股份的绝大比例，因此得到的增值数额也占绝大比例，国有资本与非国有资本实现了共赢。”席德炎说。

上市4年来，国家在建行的账面净资产从1862亿元增加到3080亿元，按去年末股价计算，建行国有股权益比4年前注资时增长了5.25倍。同期建行还向国家缴税和分红合计1535亿元，仅去年建行上缴国家的营业税与所得税、国有股东的利润分红与权益增加等方面的贡献就超过800亿元。换句话说，建行每赚10元，国家可得到8.5元。

“这还不包括汇金等国有股东从转让建行股份所获得的资本收益和从建行分得利润等的再投资获利。如果考虑到建行高位定价成功发行后为其他国有大银行上市搭建了良好的市场平台，那么国家的收益就更多了。”席德炎说。