投资品种的稀少助长了我国资产市场的畸形发展，也是提高居民财产性收入的主要障碍；打造回报在5%—15%且风险相当的投资产品市场是当务之急

　　作为快速成长中的新兴市场经济，中国的投资者正面临着一个尴尬的局面：一方面，按名义GDP计算，近年来经济扩张的速度接近15%；另一方面，投资者很难找到与经济增长速度相适应的投资产品。

　　在过去的20年间（1987年—2006年），中国名义GDP的平均年增长速度为16.3%；在过去十年（1997年—2006年）和五年（2002年—2006年）间的名义增长率也分别达到了11.5%和14%。粗略估计，一个家庭或个人的投资年回报需要保持在15%左右才能恰好分享中国经济增长的好处。如果低于这一水平，家庭或个人的财产相对于整个经济而言实际上在缩水。也就是说，这个家庭或个人变得相对更穷了。

　　近年来，国外资本大量涌入中国，看好的就是中国经济增长的潜力，主要通过投资中国的实体经济以获取中国经济快速增长的红利。保守估计，大多数国外投资者在中国追求的投资回报一般应该在15%—20%之间，超过经济增长速度的部分可以理解为对中国进行投资的风险溢价。

　　对国内家庭和个人投资者来说，确保个人生活水平提高与经济发展速度同步的途径主要有以下两个方面：一是工资收入增长；二是财产性收入即投资收入的增长。从工资收入的统计数据来看，2002年—2006年间，全国人均工资的年增长速度为14.1%，与同期名义GDP增长速度基本一致。然而，从居民人均收入来看，这一期间城镇居民可支配收入平均增长11.6%，农民人均纯收入增长8.7%，均低于同期名义GDP的增速。造成差距拉大的主要原因除了人口增长的因素之外，就是财产性收入的增长速度明显低于经济发展的水平。

　　财产性收入增长慢于经济增长速度的主要原因包括：居民拥有的财产数量有限而且增长缓慢；居民可投资的财产回报较低。

　　中国家庭和个人的投资渠道或产品可以按回报水平大致排列如下：

　　第一，银行存款。在经历了今年五次加息后，一年期存款的利率也只有3.87%。按照目前的通胀水平，银行存款保值都有困难，谈不上增值。

　　第二，投资债券，包括国债和公司债。债券市场发展严重滞后。目前的债券市场主要是为国家和企业降低融资成本而设立的融资渠道，没有可靠的评级，也就没有风险的概念，更谈不上风险溢价。家庭和个人购买债券，以牺牲流动性为代价获得稍高于银行存款的投资回报。最近发行的十年期特别国债的票面利率只有4.46%；而长江电力发行的上市公司第一单十年期公司债的票面利率也只有5.35%，低于目前一年期贷款的基准利率近两个百分点。

　　第三，投资实业或商业。如果企业经营正常，其投资回报应该可以达到或超过经济增长的速度。作为参照，被奉为国家投资楷模的新加坡谈马锡公司自成立以来的的长期平均回报也只有18%。

　　第四，民间借贷。据估计，一年期的民间借贷利率大约在12%—20%之间，但须承担法律风险。

　　第五，投资资产市场，如房地产市场或股市，也包括汇市、古董市场等。在短期之内，投资回报可能会很高，但风险可能更高。全球经验表面，从长期平均回报来看，投资回报在24%左右的巴菲特就可以称作“股神”了。尽管中国两位数的经济增长和最近的牛市为培养“中国股神”创造了条件，但能够经受得起股市震荡并获得20%以上的长期投资回报的投资者仍是极少数。

　　对上述投资渠道或产品所带来的投资回报和投资风险的简单分析可以发现，目前的投资产品存在着明显断档，即缺少投资回报在5%—15%的投资品种。对一般的老百姓来说，真正的投资渠道只有两个，或选择风险低但回报也同样很低的银行存款，或选择回报较高但风险更高的资产市场。

　　能够提供与经济发展水平相适应的中道回报、中道风险的投资产品的缺失直接影响了家庭和个人投资者的财产性收入水平。

　　一个理性的个人投资者必定会选择回报与风险相当的投资产品。由于投资者的经验、财富水平和预期不同，风险偏好也有很大的差距，但风险偏好适中的投资者仍然是主流。让这部分投资者分享中国经济快速增长的红利，才能真正实现国富民强。从理论上讲，如果以15%作为基准，获得同样回报的风险不应该超过中国经济的系统风险，略为保守的投资者可以承担较少的风险和低于15%的投资回报。

　　股市的波动性表明，中国股市的风险远大于整体经济的风险。为了奖励投资者投资股市，就需要在经济增长水平的基础上另加一个合理的风险溢价。保守的投资者会发现，投资股市的回报可能高达20%以上或更高，然而，他（她）却可能承受不了相应的投资风险。

　　目前，由于看好中国经济增长的潜力和人民币升值的前景，海外资本大量流入，国内流动性充裕助推了资产市场的空前繁荣。货币收入逐渐宽裕起来的人们发现，如果在这一轮的通货膨胀和资产牛市中踏空，就可能面临资产相对缩水、生活水平相对下降的危险。结果是，个人投资者大幅度下调对风险溢价的要求，义无反顾地投入到资产市场博弈中去，通过承担过量的风险来谋求个人资产的保值和增值，跑赢CPI。

　　投资品种的稀缺在一定程度上是投资理性迷失、逼投资者为投机者的根源所在，从而推高资产价格的泡沫，资本市场大幅震荡的风险也在不断提高。结果是，资本市场的财富效应不但起不到刺激消费的作用，很可能起到相反的效果。

　　提高我国银行存款利率是发展能够提供5%—15%回报的中道投资产品的主要途径之一。在韩国经济快速发展的六七十年代，个人投资者面临的投资渠道也非常有限，但银行存款利率一直保持在10%以上，较高的利率弥补了投资品种少这一缺陷。相对于中国的快速成长，4%以下的存款利率人为扭曲了资金的价格，将更多的居民所得转化为企业利润，是居民收入占国民收入比重下降的一个主要原因。

　　另外一个更为重要的途径是发展公司债市场。公司债市场发展的滞后是目前流动性过剩的一个主因，发展公司债市场可以为企业提供中长期的融资工具，锁定流动性。公司债可以提供风险与回报相适应的投资产品，允许不同类型的企业发行公司债，可以按照企业风险程度确定债券的回报，完全有可能为个人投资者提供回报在5%—15%的投资产品。

　　此外，公司债又是结构性金融产品的重要元素。理论上讲，这样的结构性金融产品完全可以提供从低回报低风险到高回报高风险的光谱性投资品种，满足不同投资着的多元投资需要。

   沈明高 作者为花旗银行（中国）有限公司经济学家，本文观点不代表作者所在单位的意见。