本周国债市场横盘震荡，每次向下试探均被拉起，显示场外资金承接力较强。周一上证国债市场小幅上涨，震荡走高，上证国债指数开盘于111.19点，高开0.03点，盘中最高探至111.28点，最低探至111.10点，收盘报111.27点，上涨0.10%。市场成交量虽略有萎缩，但仍维持高位，全天共成交95万手，较上个交易日成交萎缩17.39%。从盘面上看，交易中的54只国债28只上涨，1只持平，10只下跌，15只未成交。部分中期债涨幅居前，010210券、010215券等中期品种涨幅居前，而009704券、010507券等短期品种则相对疲弱。周二上证国债市场高开低走，小幅下跌，上证国债指数开盘于111.28点，高开0.01点，盘中最高探至111.29点，最低探至111.19点，收盘报111.26点，下跌0.01%。市场成交清淡，全天共成交70万手，较前日成交萎缩26.32%。从盘面上看，交易中的54只国债18只上涨，3只持平，17只下跌，16只未成交。长期券种全线走低，中期品种010301券、010408券走势较弱，而010514券等受到资金青睐，短期品种小幅走高。周三上证国债市场窄幅震荡，小幅上涨，上证国债指数开盘于111.27点，高开0.01点，盘中最高探至111.29点，最低探至111.22点，收盘报111.27点，上涨0.01%。市场成交清淡，全天共成交58万手，较前日成交萎缩17.14%。从盘面上看，交易中的53只国债，有17只上涨，8只持平，11只下跌，17只未成交。02国债(15)列跌幅首位。7年期国债05国债(5)列涨幅首位。周四上证国债市场小幅下跌，现券涨跌互现。上证国债指数开盘于111.28点，高开0.01点，盘中最高探至111.31点，最低探至111.22点，收盘报111.23点，下跌0.03%。市场成交清淡，投资者心态谨慎。全天共成交68万手，较前日成交放大17.24%。从盘面上看，交易中的53只国债，有17只上涨，4只持平，15只下跌，17只未成交。各期限券种走势均有所分化，表明市场分歧增大，长期品种010107券小幅上涨，而010213券、010303券跌幅较深；中期品种010311券、010203券表现也不佳。周五上证国债市场小幅上涨，上证国债指数开盘于111.24点，高开0.01点，盘中最高探至111.29点，最低探至111.11点，收盘报111.29点，上涨0.05%。虽然市场成交量放大至87万手，但仍较清淡，显示投资者心态依然十分谨慎。全天共成交87万手，较前日成交放大27.94%。从盘面上看，交易中的53只国债24只上涨，6只持平，7只下跌，16只未成交。部分中长期品种涨幅居前。7年期国债21国债(3)列涨幅首位。7年期国债05国债(5)列跌幅首位。

本周四央行仅发行30亿元三个月票据，较上周减少20亿元，加上周二发行的50亿元央票及100亿元正回购，共回笼资金170亿元，若考虑到周一发行的1200亿元定向票据，本周回笼资金730亿元，结束净投放之势，短期市场资金有所偏紧，周四发行的三个月央票利率也较上周上升4个基点，达到2.5023％。

日前国家统计局公布了11月份宏观经济数据，突然走高的CPI另市场引发对通胀的担忧。11月份CPI同比上涨1.9％，高出10月份涨幅0.5个百分点，与年内高点持平，粮油价格的走高是引起CPI上扬的主要原因，食品类价格比去年同月上涨3.7%，其中粮食价格上涨4.7％。市场认为CPI并不具备持续上涨的因素，首先，当前粮食市场基本面良好，近段时间粮价上涨存在炒作因素，目前国内粮产量也处于历史最高水平，不存在短缺的因素，今年前三季度，粮食生产也获得了好收成，夏粮总产量1138亿公斤，增长7%，全年粮食增产的可能性很大，其次投资增速过快引起产业过剩现象使得市场供大于求的局面未出现变化，从根本上抑制了价格全面上涨的可能，投资和消费的不均衡也对物价形成抑制。再次PPI增速持续下滑，原材料、燃料、动力购进价格涨幅回落，上游企业的通胀压力较小，将难以传递至居民生活中来。工业品出厂价格指数自今年4月份触底后随着投资的大幅增长而逐步反弹，自7月份达到了最高点，同比增长3.6%，随后随着宏观调控的增加开始逐步回落，10月份回落幅度尤其较大，但是11月份PPI增速下滑明显趋缓。油价增幅依然大幅度回落，拉动PPI继续下降。尽管股市走强带动中国储蓄存款出现活期化的趋势，但巨额贸易顺差保证了企业存款的持续增长，存贷款差额增长的加速可能促使债市流动性的转暖。同时，国家统计局数据显示，中国1-11月份城镇固定资产投资增加26.6%，增幅低于1-10月份的26.8%，这表明中国政府无需进一步推出行政紧缩政策，使得政府近期采取紧缩措施的可能性很小，国债价格因此出现回升。

国家统计局公布的最新数据显示，11月CPI同比上涨1.9%，明显高于市场预计的1.5%涨幅。尽管CPI高于此前市场的预期，但通胀是否形成趋势尚有待观察，短期内对债市影响有限。另外，海关总署公布的最新数据显示，中国11月份贸易顺差为229.2亿美元。此数据虽较10月份创纪录的238.3亿美元有所回落，但仍处于历史次高水平，这意味着为对冲外汇而投放的基础货币依然巨大，市场流动性充裕的局面料难改变。在人民币升值的强烈预期下，贸易顺差持续增长的局面短期内难以改变，2007年银行体系的资金仍将非常充裕，这无疑将对资本市场持续走强构成有力支撑。

从资金供给来看，11月份贸易顺差为229.21亿美元，高于市场预期，仅次于10月份的238亿美元，居历史第二高位。人民币升值幅度加快，加工贸易增长有所加快，推动出口进一步增长，加上国外圣诞节等季节性影响，导致11月出口依然处于高增长态势。外贸顺差推动外汇储备居高不下，央行被迫加大对冲力度，造成市场流动性宽裕。这样看来未来流动性持续宽松，往往一季度多为投资反弹期，为防止过剩流动性造成的投资反弹，央行可能频频采用紧缩举措。在中央经济工作会议结束后，国家发改委主任马凯表示，投资反弹的压力依然很大。一是增幅仍然偏高。全年全社会固定资产投资增幅会略低于上年，但1－11月城镇固定资产投资增速仍达26.6％；二是在建规模仍然过大。初步测算，全年在建项目投资规模32万亿元，比上年增加5万多亿元；三是新开工项目仍然较多。1－10月，各地城镇投资同比增加2.13万个；四是导致投资增长过快的体制机制问题仍然没有根本解决。并且近期贷款增速已经明显下降，很可能是银行受困于央行的调控压力，将额度放到明年，这样明年一季度贷款增速反弹的可能性也大大增加。中国人寿计划发行不超过15亿股A股，这对国债空头投资者施加了心理压力，因为他们预期中国人寿首次公开募股可能会分流部分债市资金。

目前存续期在2-3年的品种收益率基本低于2.5%；存续期3-5年收益率低于2.8%；存续期5-10年的收益率基本在3%左右；存续期在10年以上的长期品种目前收益率也低于3.5%。由于目前债市收益率依然处于历史低位区域，投资价值依然不大，一旦未来利率提高，将面临较大风险。从新近发布的11月消费物价指数（CPI）有所走高的情况看，虽然难以得出升息可能提高的结论，但市场对CPI指数升高的忧虑有待释放。相对来说，浮动利率品种如010004、010010等抗风险能力较强，因为它们的票面利率会随着利率的波动而调整，能规避利率风险。另外部分定位偏低的企业债券，如马钢债券等也具备一定投资价值。（中银国际/吴东强）