- 政策解读
- 经济发展
- 社会发展
- 减贫救灾
- 法治中国
- 天下人物
- 发展报告
- 项目中心
冲销政策严重影响了货币政策的独立性。由于受外汇占款影响日益增大，基础货币投放的内生性越来越明显，严重影响了货币政策的独立性。外汇占款的平均增长速度超过狭义货币供给量的增长速度，在1994年外汇管理体制改革以前，我国基本上通过国内信贷来投放基础货币，外汇占款仅占很小的一部分，约为26.4%。然而，在实施结售汇制度以后，央行为避免汇率的剧烈波动，采用发行基础货币的方式来购买商业银行持有的外汇头寸，特别是，随着外汇储备的持续增长以及央行实施的“冲销干预”政策，使得我国外汇占款大幅飙升，外汇占款增量占中央银行基础货币的增量比例也越来越高。2005年突破100%，达到110%。随后几年持续上升，2009年更是达到134%。
此外，央行货币冲销的成本也相当高昂。外汇占款比例不断提高致使央行冲销操作的空间逐渐变小，央行会透过提高存款准备金要求、发行央行债券或两者兼用，去“冲销”这些额外的结余以遏抑货币增长。央行如此大规模对冲操作已持续了八年，截至2010年，对冲率即（存款准备金余额+央行票据余额）/外汇占款余额约为80%，2010全年因外汇占款引致的基础货币投放就超过3万亿。由于央行要对冲的不单是当年的外汇占款，而是历年累积的外汇占款，因此压力越来越大，冲销成本自然也越来越高昂。
一方面，从央行的资产负债表看，央行主要资产是外汇储备资产.截止今年10月，央行总资产高达28.6万亿元人民币（约合4.73万亿美元），分别是美、英、日和欧央行资产的1.7倍、8.1倍、2.8倍和1.6倍，为全球资产规模之最，而这其中外汇储备资产占人民银行总资产的比重为80%，从这个意义上讲，外汇储备增加的过程就是人民银行资产增加和基础货币上升的过程，增加了货币调控的难度。
另一方面，中央银行需要为所发行的票据和商业银行增加的法定准备金存款支付利息，这就构成了央行持有外汇储备的财务成本。当前央行央票的发行规模不断上升且期限趋于长期化，银行法定准备金率的持续上升不断突破上限。
如果以冲销成本计算，由于国内利率高于国外利率，意味着发行央行票据支付的利率水平高于外汇资产的利率水平，从而使得外汇资产与人民币之间的利差所引起的冲销成本为负值，即国内外利差实际上造成了外汇冲销的亏损。而更让货币当局棘手的是，不断激增的外汇占款直接导致国内通胀压力的加大，这也就是为何那么国内信贷和货币已经持续收紧，但通胀压力依然上行的重要原因。
因此，对于当前外汇占款的解读更需有长远的眼光，总体看来，热钱流出的风险总体可控。随着未来全球极端风险事件出现可能性的上升，外汇占款持续下降的趋势还将延续，中国应该把精力更多的用于稳步推进外汇形成机制的改革，可以利用当前外汇市场供求趋于平衡的机会，增强人民币弹性化，真正增强中国的货币主权。（张茉楠 国家信息中心、中国国际问题研究基金会研究员）