易宪容

据《证券时报》问卷调查显示，尽管2007年上半年股市牛气冲天，上证综指和深证成指涨幅分别达到42.80％和88.75％，但仍有不少中小投资者跑输大市，更有31.17％的股民亏钱。

这项问卷调查尽管在样本的选择上、样本规模上不无可商榷处，但有一点是明确的，在目前中国股市的制度环境下，中小投资者跑输大市较为平常。正如耶鲁大学的陈志武教授指出的那样，中国股市尽管经过股权分置改革，但基本特质并没有改变，仍然是一个炒作投机的市场，而不是一个投资的市场。

比如，有上市公司不能如期公布季报，该公司股票不仅没有下跌反而翻倍上涨；2007年初监管部门通报17家上市公司大股东掏空公司资产时，这些公司股票同样连续几天上涨；特别是2007年以来ST板块股票炒上了天，平均上涨幅度超过330%以上，甚至有公司上涨达到1650%。从这些现象看，股权分置改革后，中国股市并没有走出炒作与操纵的阴影。上市公司的股票价格并不是以公司的价值为基础，而是市场炒作的结果。当股市炒作严重，当股市成为人为操纵的市场时，那么交易中的一部分人对另一部分人进行掠夺将十分普遍。

从金融交易和金融资产的特性都能证明这一点。金融交易的特性包括：一、任何一种金融交易都是在不同时间、不同地点、不同事件下的价值交换，其支付更多表现为未来性；二、金融交易的成本与收益事先无法确定；三、金融交易支付的未来性及不确定性决定了金融交易必须通过一种特定媒介来完成，如交易合约，并非现货交易那样一手交钱一手交货。因此，保证合约谈判与签订的公平公正、合约有效履行、合约纠纷后能够有独立的第三者公正裁决等，成为关键，这些都需要一系列的制度安排来保证。

正因为股票等证券合约具有上述特性，决定了证券交易必须有一套特别的制度保证公平公正及合约有效履行，否则风险会很高。另外，金融资产与实质资产有很大的不同，大多数金融资产是消极持有的，即资产的所有者没有能够从资产中获得收益的能力，所以金融资产的持有人容易成为他人或政府掠夺的对象。

证券交易与金融资产的特性决定了股市交易是一个高风险的市场，如果没有严格的法治支持体系，那么这个市场就不会有信用基础，容易产生一部分人对另一部分人的掠夺。

由于中小投资者无论在证券交易的信息、知识、资源，还是证券交易的能力、市场经验等方面都处于弱势，如果我们证券市场没有一套严格的法律制度，利益随时都可能受到侵害。为什么在中国股市的一片繁荣中不少中小投资者会跑输大市？就是市场基本秩序没有完全确立的结果。

在5月30日前，国内不少中小投资者在巨大的赚钱效应下涌入市场，他们是在拥抱风险。站在买者自负的立场，投资者亏损当然是投资者自己的责任。但我们同时应该看到，中国股市的高风险一方面出自于市场的本性，另一方面也在于中国股市有人为制造风险的情况发生。

保护中小投资者，政府不仅要加强对中小投资者的教育，还应建立起股市的基础性制度，完善证券监督体制，减少市场财富掠夺的可能性。 (易宪容)